光大宏观：经济修复力度不强 急需“纾困”政策出台

　　3月31日，国家统计局与中国物流与采购联合会公布的数据显示，中国采购经理指数在上月大幅下降基数上环比大幅回升，其中制造业PMI为52.0%，比上月回升16.3个百分点；非制造业商务活动指数为52.3%，比上月回升22.7个百分点。

　　光大宏观表示，PMI主要是环比指标，而2月基数非常低，3月数据虽然在50%以上，但经济修复力度并不强。3月制造业PMI较2月回升16.3个百分点达到52%，非制造业PMI较上月回升22.7个百分点，达到52.3%。与过去10年同时期的制造业PMI分项指数平均值比较而言，3月的新订单、生产和原材料库存分类指数都要弱于历史均值，同时供货商配送时间改善也是因为物流受阻而非经济活跃。光大供给侧压力指数大幅上行，也侧面印证了3月份中国产业链复工不全以及物流不畅的现实。PMI所隐含的3月PPI或进一步滑落至-1.3%，企业盈利仍有压力。

　　就业方面，用工大头的服务业和中小企业的从业人数指数没有显示出较2月明显扩张的势头。2月份，全国调查失业率远超政策目标达到6.2%。3月份的失业率可能还高于5.5%。3月新出口订单仍然在枯荣线以下，甚至低于往年同期，表明3月中国的外需情况比2月份还要糟糕，一季度中国的出口同比增速将出现明显的负增长。在外部需求复苏还需时日的情况下，支持企业以及居民的“纾困”宏观政策急需出台。

　　正文

　　3月经济修复力度并不强劲

　　由于2月份的低基数，2020年3月中国制造业PMI为52%，较上月回升16.3个百分点；非制造业PMI为52.3%，较上月回升22.7个百分点（图1）。

　　尽管3月PMI较2月份有明显上行，但3月份中国经济对2月份经济的修复力度并不强劲。分解制造业PMI的5个分项，对3月份PMI上行贡献最大的是生产指数和新订单指数，分别回升26.3和22.7个百分点，说明相较2月份供需出现了修复，此外从业人员指数上行19.1个百分点，原材料库存指数上行15.1个百分点（图2）。但是3月制造业分项指数上行幅度看起来很大，更多反应的是2月的低基数，并不代表3月修复力度大。实际上与过去10年3月的平均值比较，3月制造业新订单PMI分项指数还出现了下降，供货商配送时间因物流受阻也变得更长，而生产和原材料库存几乎没有明显的差异，这都说明今年3月份对2月份的修复并没有超乎往年的强度（图3），从同比的角度来看今年3月的经济将会延续2月疲弱的表现。

　　原材料获取难度依然较大

　　从供给侧压力指数来看，3月份供给侧压力指数大幅上行35.9个百分点至18.1%，这更印证了全国物流的阻碍叠加产业链复工还不全面，导致企业对上游的原材料获取难度增大的被动局面（图4）。不过这有利于部分复工的上游行业，3月的利润有望得到较大提升。

　　PPI同比增速或将滑落至-1.3%

　　3月制造业PMI中主要原材料购进价格较上月下行5.9个百分点至45.5%，我们预测3月PPI通胀环比约为-0.87%，同比增速将较2月份的-0.40%进一步下滑至-1.3%左右，下行约0.9个百分点。负增长的PPI对企业盈利的修复同样带来压力。

　　3月就业数据可能仍偏弱

　　根据中国国家统计局数据，2020年2月份全国城镇调查失业率为6.2%，远远超过了5.5%的政策目标。这与PMI从业人数分项指标在2月极端的下滑相吻合。但与2月份比较，服务业与中小企业的用工需求环比没有出现扩张，特别是服务业的从业人数PMI指数只有46.7%，甚至还低于2019年的平均水平。建筑业和大型企业的就业较2月份出现了比较明显的改善，对3月份的就业起到了一定的支持作用，但是很可能仍然弱于去年同期水平。3月份的失业率水平仍可能会高于5.5%（图5）。

　　外需压力大

　　3月份的PMI表明，中国的内外需求依然面临新冠疫情的严峻考验。在实施严格的居家隔离措施的影响下，2月份中国的新订单和新出口订单滑落至历史极低值，分别为29.3%和28.7%。PMI指数是一个环比概念，虽然3月新订单和新出口订单PMI分别上升至52.0%和46.4%，但是由于2月份极低的基数，这意味着3月份中国的外需和内需仍然面临挑战。特别是3月份新出口订单仍然在枯荣线以下，表明3月中国的外需情况比2月份糟糕，一季度中国的出口同比增速可能出现明显的负增长（图6）。

　　2020年3月，新冠疫情已经在全球蔓延，封城、隔离等措施已经对全球经济造成巨大打击。3月中国的PMI数据只是表明中国经济已经从2月份的谷底处缓慢上行，但是复苏力度并不强劲。我们也看到，3月28日，中央政治局会议提出“加大宏观政策对冲力度，有效扩大内需，全面做好‘六稳’工作”，显示中央已经意识到了疫情对中国经济冲击的复杂性和严重性。在外部需求复苏还需时日的情况下，支持企业以及居民的宏观政策急需出台。

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