国金宏观：超额准备金利率下调意味着什么？

　　2020年4月3日，中国人民银行决定对中小银行定向下调存款准备金率1个百分点，于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%。

　　国金宏观边泉水团队对此解读称，随着超额准备金利率的下调，货币市场利率也会有所下降，还可以降低银行同业负债成本，从而在边际上降低银行总体负债成本，为降低实体经济融资成本创造条件。

　　预计后续MLF、LPR、SLF利率也将有所下调，存款基准利率下调可能性相对较低。国内政策逆周期调节力度正不断加码；海外疫情不确定背景下，后续矛盾更多转向外部，需持续关注外部可能的负面冲击。

　　全文：

　　1. 央行定向降准、降低超额存款准备金率，短期在于稳定金融市场流动性，长期在于降低实体经济融资成本。此次央行从量、价两个角度开展货币政策操作，且自2008年以来首次下调超额存款准备金利率，主要是基于以下两方面考虑：

　　（1）受疫情影响，与大型企业相比，当前中小型企业面临压力更大。本次定向降准面向中小银行，获得定向降准资金的中小银行有近4000家，在银行体系中家数占比为99%，中小银行分布比较广泛，更多服务于中小微企业。对中小银行定向降准，可以更好的降低中小微企业融资成本。

　　（2）当前实体经济融资需求相对较弱，资金更多积聚在货币市场，货币市场利率持续维持低位，3月27日央行Q1货币政策例会也表示“下大力气疏通货币政策传导”。2月14日以来，DR007基本在2%左右波动，特别是3月16日定向降准以后，DR007降至2%以下；其中3月24日降至1.13%的低位，3月20日DR001降至0.79%，接近超额准备金利率水平。此次央行将超额准备金利率由0.72%下调至0.35%，可以增加银行持有超额准备金的机会成本，激励银行向实体经济提供信贷。同时，随着超额准备金利率的下调，货币市场利率也会有所下降，还可以降低银行同业负债成本，从而在边际上降低银行总体负债成本，为降低实体经济融资成本创造条件。

　　2. 往前看，预计后续MLF、LPR、SLF利率也将有所下调，存款基准利率下调可能性相对较低。3月MLF利率未下调，央行或更多考虑货币政策的时滞效应，当前海外疫情、经济仍然存在不确定性，市场波动加剧下，预计4月MLF下调的概率相对较大。负债成本边际下降、叠加相对较高的净息差，银行向实体经济存在让利空间，LPP的下降将部分来源于银行加点的调整。此外，2018年3月以来SLF利率保持不变（隔夜3.40%，7天3.55%），预计近期也将有所下调，以方便商业银行从央行获得低利率资金。考虑到存款利率市场化的进程，存款基准利率水平较低，对银行息差的负面影响相对有限，以及居民存款实际利率已为负值，存款基准利率下调的概率较低，今日央行副行长刘国强对存款基准利率的表述也支持这一观点。

　　3. 总体来看，国内政策逆周期调节力度正不断加码；海外疫情不确定背景下，后续矛盾更多转向外部，需持续关注外部可能的负面冲击。考虑到一季度经济有较大可能负增长，二季度海外需求还面临压力，当前一般财政和货币逆周期政策重点更多放在稳定就业、鼓励中小企业发展、刺激居民合理消费等方面。货币政策方面，预计今年再降准1-2次，量的另一个关注点在于社融，我们预计全年新增社融可能在27万亿元左右（去年是25万亿元），社融存量增速可能呈现前低后高的趋势，预计全年社融存量增速10.9%。此外，以PSL为代表的准财政行为将是今年重要的看点之一。财政政策方面，预计预算赤字率将突破3%。特别国债方面，或以类似中央政府专项债的方式重点用于基础设施建设，或者发行特别国债成立相关产业基金，与现有的财政货币政策相互补充、形成合力。海外疫情不确定背景下，后续矛盾更多转向外部，需要持续关注外部可能的负面冲击。

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