天风固收：预计2季度GDP增速2.8％ CPI同比增2.4％

1. 预计2季度GDP增速2.8%

我们从生产法视角来测算GDP增速。第一产业增加值近年来单季增速在3%-4%左右，假设二季度由此前的-3.2%回到3%。第二产业中，工业增加值平均可能达到4%，随着基建地产回暖建筑业增加值单月预计也会显著回升。第三产业中，服务业生产指数在5月转正至1%，主要是金融保险、信息技术、交通运输贡献，餐饮服务、批发零售等密切接触类的服务业还处于较低水平，从这个结构来看预计6月服务业生产指数也只是小幅回升，二季度平均约-0.5%；此外还要考虑到占一定比重的非市场化服务可能还是维持一定增速。

2019年二季度各行业增加值不变价占比分别为6.19%、40.67%、53.14%，综合来看预计二季度GDP回升至2.5%-3%。

2. 预计工业增加值同比5.5%

工业生产继续回升。6月PMI生产指数53.9%，显著高于季节性。6月五大发电集团耗煤量同比增速9.11%（保持口径可比，剔除新并入的华电）。国家电网表示，6月上旬全国全口径发电量同比增长约9.1% ，为近年来最高值。当然，上旬发电量不一定代表全月情况，同时这里面还有气温升高居民用电增加的因素，不过预计主要还是来自工业生产改善。综合来看，一系列数据显示工业生产在继续回升，预计6月工业增加值进一步回升至5.5%。

展望后市，当前工业生产和需求回升还是有较多的恢复因素，短期内经济环比改善速度较快，因而单月增速可能会达到比较高的水平。随着供给回归常态，我们认为经济还是会趋于“U型”复苏，未来环比改善速度可能会再度放慢。

3. 固定资产投资恢复至-4%

从土地市场看，6月土地成交面积出现下降，商品房成交面积仍然持续恢复，6月底土地市场和销售数据有明显走弱。从土地成交价款来看，土地购置费仍然会支持房地产投资，商品房销售恢复，预计新开工投资仍然不弱。我们预计房地产投资还会持续恢复，但恢复的斜率将趋缓。

螺纹钢生产的修复速度放缓，螺纹钢库存重新恢复积累，说明下游基建需求边际转弱。

长江中下游和江淮地区先后于6月1日、9日和10日进入梅雨期，分别比常年偏早7天、5天和11天。受降雨同比增加影响，6月基建速度可能放缓，5月基建投资单月同比增速超过10%，我们预计6月累计同比可能持续恢复，但是单月同比增速可能持平或回落。

从6月PMI数据来看，大中企业持续恢复，但是小型企业景气程度下滑，分行业来看电子、医药制造业投资恢复较快，5月已经正增长，但这部分企业制造业投资占比并不高，整体看，制造业投资仍然有显著的行业分化。

整体来看，5月基建、地产投资恢复较快，基建单月投资增速10.9%，地产单月投资增速8.1%，制造业恢复较慢，单月仍然负增长，5月单月投资增速-5.3%。

我们预计6月基建单月投资持平为10%，地产投资增长至10%，制造业投资单月同比0%。对应累计同比，基建、地产、制造业分别为0.4%、2.3%和-10.7%。总的固定资产投资恢复到-4%。预计7月、8月固定资产投资恢复到-3%、0%。

4. 社会消费品零售总额回升至1%

中汽协预计6月汽车销量同比增速11% ，较上月小幅回落。从周度数据来看，进入6月以来汽车销售增速明显放缓。而房地产销售继续改善，30城地产销售已恢复至正增长。

国内疫情防控常态化，对消费复苏形成抑制。端午期间景区继续坚持“限量、预约、错峰”，从五一、端午出游数据来看，出行人次和旅游收入均显著低于去年同期，6月PMI亦显示居民服务业、文化体育娱乐业等行业恢复偏慢。

考虑到消费趋于回暖以及6月消费季节性走高的特征，预计6月社会消费品零售总额当月同比回升至1%。考虑到疫情防控持续以及居民收入受损，短期内消费单月增速也难以回到前期水平，7、8月可能进一步恢复至3%附近。

5.CPI维持2.4%、PPI升至-3.0%

食品价格出现回升。5月底以来食品价格恢复上涨，农产品(行情000061,诊股)批发200指数、食用农产品价格指数均明显回升。猪肉平均批发价由39元/千克回升至45元/千克附近，牛羊肉、鸡蛋、鸡肉整体温和上涨，蔬菜、水产品价格涨幅较大，而水果价格明显回落。

非食品价格方面，虽然原油价格继续上涨，但一直在40美元附近徘徊，发改委成品油最高零售指导价直到6月28日才再度上调，预计交通工具燃料分项微幅回升。随着复工复产复学全面推进，非食品价格预计也会有所上涨。

疫情之后猪肉价格超预期下行，主要缘于需求大幅下降以及市场预期改变导致的恐慌性出栏，猪肉供给虽有恢复但节奏还是偏慢，随着复工复产推进需求再度回升，供需矛盾显现，因而预计三季度猪肉价格将在高位运行。进入四季度随着猪肉供给改善，猪价或出现一定的回落。对应到CPI走势，预计六、七月仍然维持在2.4%附近，8月以后迅速回落。

6月PMI出厂价格指数52.4%、购进价格指数56.8%，预计6月PPI环比0.3%，同比回升至-3.0%。随着国内经济恢复以及欧美各国逐步复工复产，原油、有色等大宗商品价格明显回升。同时，PPI的基数也开始回落。目前来看，全年PPI低点基本已过，三季度将继续回升，四季度随着基数抬升或再度向下。

近期BDI大幅上行，是否代表贸易的显著回暖？波罗的海干散货指数是运价指数，受产品的价格因素影响，2019年下半年和本轮BDI上行，都和铁矿石价格大幅上升有关。本轮上升，一方面是巴西淡水河谷铁矿石供给受到限制，另一方面是中国复工复产，消化了铁矿石的供应。因而，BDI的上行并不预示着未来的全球贸易周期回暖，而是反映了过去几个月的国内复工复产，以及巴西铁矿石的供给受限。

当然，近期随着全球的复工复产，海外需求确实存在阶段性回升，韩国出口从5月的-23.6%大幅回升至6月的-10.9%，美欧日PMI也恢复到疫情前的水平。因而我们预计6月出口从5月的-3.3%回升到6月的-2%。进口可能恢复到-10%左右。

6月中下旬开始，海外疫情二次爆发，美国、巴西疫情单日新增创新高，同时，全球疫情由发达国家转向发展中国家，金砖国家疫情控制较差。而这些国家均是中国重要出口对象。未来出口不容乐观：我们预计7、8月出口将回落至-5%和-7%，国内经济恢复的斜率放缓，预计7、8月进口将恢复到-9%、-7%。

1. 预计新增贷款约1.9万亿

从票据承兑发生额来看，我们预期6月份表内外票据净融资额约为2900亿元，相对去年同期-350亿元明显提升。

细分来看，表内票据贴现预计约为1600亿元，表外票据融资规模约为1300亿元，两者均较去年同期有所提升。

虽然5月贷款、企业债券和非标融资同比依旧有所改善，但边际改善幅度已经较3、4月份出现较大回落，可能是因为疫情以来企业生存性融资需求在政策支持下已经基本得到满足，预示着其增量高峰可能已经过去，未来生产性需求增长情况以及结构性存款严监管对企业贷款/票据/债券融资的影响仍值得关注。

根据季节性特征，6月新增贷款规模都会有环比提升。此外，房地产交易继续边际改善，6月份30大中城市房地产销售同比增速在疫情后首次转正；挖掘机和重卡销量数据大增显示基建投资等继续回暖。因此，我们预计6月新增贷款较5月会有所提升，估计在1.9万亿左右，高于今年5月的1.48万亿和去年同期的1.66万亿，但同比多增规模2400亿延续此前的下降趋势（5月同比多增3000亿元）。

根据季节性特征来判断，7、8月新增贷款预计较6月有明显下降，我们预测分别为1.3万亿和1.5万亿。

2. 预计新增社融3.1万亿，M2同比为11.3%

如果按照Wind中“发行截止日”来统计，5月份政府债券（包含特别国债）净融资约为3879亿元。不过考虑到5月末集中发行专项债中有一部分因簿记关系而未计入5月社融，因而将会有一部分计入6月社融，该部分规模我们预计为3000亿左右。综上，我们预计6月社融中政府债券规模约为6800亿，较5月有明显下行，一定程度上源于一般国债和地方债为特别国债发行让路。

此外，根据Wind数据，6月企业债券净融资约3700亿元，信贷资产支持证券净融资约-72亿元。

用益信托网数据显示，6月信托成立和到期规模较上月有所下滑，净融资继续收缩，预计新增信托贷款规模收缩500亿以内。此外，我们预计新增委托贷款规模在-500亿左右。

综合来看，我们预计6月新增社融3.1万亿，略低于5月数据，较去年同期增加5000亿左右，社融同比增速可能会上升至12.8%左右。

由于6月政府债券发行规模大幅下降主要是一般国债和地方债为特别国债发行让路，而考虑到此前国常会关于政府债券尽快发行以及7月底特别国债发行完毕的要求，我们预计7、8、9月政府债券仍会有大规模发行，净融资规模分别约为1.2、1.1和1万亿左右。

叠加政府债券的大规模发行和传统季节性因素，我们预计7、8月新增社融会在2.1、2.8万亿以上。

5月新增贷款和企业债券同比多增，但M2同比增速仅持平，这主要是因为5月地方专项债发行放量但仍待投放，财政存款同比多增8000多亿元，对M2形成一定拖累。考虑到6月政府债券发行规模环比明显下降，财政存款的抑制作用应当有所减弱，叠加6月贷款、债券分项同比均有所回暖，我们预计6月M2增速会继续上升至11.3%。

按照今年政府工作报告的要求，我们预计全年M2增速会提升至12%，未来几个月仍会缓慢提升。

经济走势超预期，高频数据与月度数据不一致，货币政策收紧