兔宝宝迷途：家居业“贴牌大王”再陷业绩瓶颈

服装行业有“不生产‘南极人’商品，只做吊牌搬运工”的南极电商(行情002127,诊股)，去年靠品牌授权赚了12亿元。

家居行业，板材巨无霸兔宝宝(行情002043,诊股)，如今的业绩也重度依赖品牌授权，堪称“家居业的南极电商”。

2019年，兔宝宝扣非净利润2.85亿元。当年，公司品牌使用费收入2.34亿元，该板块毛利率高达98.49%。也就是说，公司板材一年卖40多个亿，基本没怎么赚钱。

2020年上半年，受疫情影响，公司净利润4000-5000万元，同比下滑68.25%-60.31%，令本就深陷业绩瓶颈的兔宝宝，更加尴尬。

业绩原地踏步

这一波房地产行业，让家居行业的头部品牌们也跟着沾光。

2017年-2019年，欧派家居(行情603833,诊股)（603833.SH）营收、净利均保持两位数增长，规模跨越百亿门槛，净利润也逼近20亿元大关；索菲亚(行情002572,诊股)小步快跑，也终于在2019年斩获10亿净利润；尚品宅配(行情300616,诊股)后来居上，靠互联网模式性价比打法，终于跻身一线……

不过，板材领域几乎唯一的巨无霸兔宝宝（002043.SZ），却再度陷入业绩瓶颈。

兔宝宝2005年上市，比主营业务最为接近的欧派家具、尚品宅配、志邦家居(行情603801,诊股)（603801.SH）等早了12年。

目前，公司旗下业务分属四大事业部，装饰材料事业部、家居宅配事业部、工装业务事业部和互联网业务事业部，产品包括装饰板材、地板、衣柜、木门、全屋定制等，专卖店数量达到3800多家。

2017年-2019年，公司营业收入分别为41.20亿元、43.06亿元、46.32亿元，归母净利润分别为3.65亿元、3.31亿元、3.94亿元，业绩复合增长率不足4%。

公司在2019年报中介绍称：2019年面对国家全装修政策调整下的市场变化和新消费需求变化，中国家居建材行业的处境异常艰难，小部分的一线企业还能保持增速，大部分的企业正面临下滑。

2020年一季度，公司营业收入下降3成，归母净利润-2833.32万元，同比下降130%。

7月14日，兔宝宝披露2020年上半年业绩预告，公司净利润4000-5000万元，同比下降68.25%-60.31%。

全靠卖贴牌？

这并非兔宝宝第一次陷入业绩瓶颈。

2005年上市后，公司差不多有10年时间，营业收入曲折向前，净利润一直在两三千万之间浮动。如果再考虑非经常性损益等指标，那基本就是“失落的10年”。

为了将自己从不赚钱的泥潭中拉出来，兔宝宝选择了一条捷径——2015年前后，公司开展品牌授权业务。

公司核心主业装饰材料的毛利率仅为10%左右，而品牌授权业务的毛利率接近99%，盈利能力的巨大落差，让兔宝宝躬身赴宴。

那几年，卖贴牌对公司的业绩拉动立竿见影。2015年-2017年，公司营业收入分别为16.47亿元、26.77亿元、41.20亿元，归母净利润9749.02万元、2.60亿元、3.65亿元。

但是，品牌授权，无异于饮鸩止渴。兔宝宝今日之困局，品牌授权或许正是原因之一。

前几年加装选材必提兔宝宝，现在呢？消费者习惯性用脚投票。

2019年，公司归母净利润3.94亿元，扣除1个多亿的非经常性损益（其中委托贷款利息收入及购买理财产品收益9291.36万元），扣非净利润2.85亿元，其中八成左右来自品牌授权。

也就是说，公司2019年板材等产品卖了44个亿（品牌授权B类收入折算后的营业收入合计数为81.09亿元），净利润差不多5000万元。

削减研发投入

供给侧改革、消费升级、房地产顺周期、家居行业大整合，多重机遇叠加，行业暗潮涌动，头部选手摩拳擦掌。

这几年，兔宝宝除了卖贴牌，还干了些什么？

2019年，公司研发投入5169.96万元，同比下降4.08%，占营业收入的比例为1.12%，较上年下降0.13个百分点。

同时，公司的研发投入及占比远低于同行业欧派家居、索菲亚、尚品宅配（300616.SZ）等企业。2019年，上述3家企业的研发投入分别为6.42亿元、1.85亿元、2.40亿元，占营业收入的比例分别为4.74%、2.41%、3.31%。

近年，兔宝宝极力控制销售费用及管理费用的增长，以便挤出更多利润。2019年公司销售费用和管理费用增长不到10%，较前两年的增速（2017年增速40%，2018年20%以上）大幅降低。

靠着品牌授权这一躺赚业务，公司最近几年盈利还算稳定，这些钱都用来干什么？

最突出就是理财。2019年，公司委托理财发生额5.92亿元。当年，公司委托贷款利息收入及购买理财产品收益达到9291.96万元，占公司净利润的2成。

其次就是分红。2017年-2019年，公司现金分红总额分别为1.98亿元、6.21亿元、2.30亿元，分别为当年归母净利润的54.36%、187.59%、57.75%。

在短期利益与长期增长预期之间，兔宝宝明显选择了前者。