陶冬：联储QE放缓--A股升势回撤

2020-07-20 10:55:41来源：首席经济学家论坛

陶冬为中国首席经济学家论坛理事，瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问

疫情和救灾政策上周主导了风险资产的气氛。美国疫情进一步恶化，威胁经济重启；欧洲疫情持续改善；亚洲部分国家和地区反复。美国上一轮救济计划即将到期，国会对新的计划意见不一；欧盟各国对自己的救灾计划众说纷纭，财政支持可能缩水。但是总体而言，市场相信政府不敢在此时不理会经济，假定新的救灾计划可以顺利出台，这体现在全球多数股市连续三周上扬，体现在债券的集资能力上。美国与其它发达国家疫情康复之间的反差，推动美元汇率向下，DXY退守96边缘。OPEC+会议对未来数月的生产计划未能激起市场的兴趣，油价平稳中静待需求改善。黄金价格有波动，但是一周下来只是稍有进账。中国A股在一轮暴涨之后，受到政策和官方媒体的打压而出现大幅调整。英国与欧盟的贸易谈判无功而返，英镑变动不大。

美国联储的资产负债表，在一轮暴涨之后出现了停滞。7月7-15日那周，资产负债表停顿在7万亿美元，较之前那周略有上升，但比一个月前的少了约2100亿美元。联储资产负债表停止飙升的最大原因，是三月股灾时启动的紧急流动性救援项目的使用率急剧下降。联储当时设立的11个紧急流动性窗口，据金融时报统计这段时间只借出1040亿美元，只相当于联储计划最低借出2.4万亿的极小一部分。极端市场环境消失了，央行间拆借放缓了，债券购买规模变小了，联储的印钱速度也就放慢了。联储前主席伯南克和耶伦上周甚至提及将货币环境正常化。笔者相信，在疫情肆虐、全球经济存在巨大不确定性的时候，联储无意叫停QE计划，但是QE的印钱速度，应该会逐步放缓。一则实体经济无法吸收暴涨的流动性，二则游资横行刺激股市泡沫。QE速度下降，会影响下半年美元资产的升值速度和空间，冲击美元汇率。不过联储的央妈本色并未改变，以通过制造巨额流动性来稳定经济、市场的方针没有改变，万一市场有大的波动，相信联储仍然是救火队长，第一个冲进去救市。

与联储同样产生政策波动的是中国监管部门对A股的态度。尽管这次流动性制造的规模不如美国同行，中国人民银行也在努力营造一个流动性充沛、资金成本低廉的市场环境，官方媒体也不遗余力地为股市打气。A股近周终于迎来了久违的牛市，上证指数迅速从2800点冲向3400点。接下来政府和监管的基调突然有变，触发了A股一场出逃式的调整。笔者认为，与联储的心态一样，中国管理层担心的不是牛市的方向，而是牛市的速度。从政府角度上看，资本市场需要为实体经济服务，这个功能在银行脱媒的情况下变得更加重要。快牛也许能为股民制造出财富，但是对经济增长、就业机会、科技创新都贡献不大。唯有能够为企业提供融资的资本市场才是好市场，所以慢牛是必须的。将牛市打压成熊市也不符合政府的本意，实体经济的确需要在资本市场集资，资本市场在经济中的地位被上升到前所未有的高度。北京试图运用行政手段，控制资本市场的运行轨迹，成效如何则取决于政府与资金的博弈，经济与市场的互动。A股已经连续数年在全球市场中表现殿后，是一块价值洼地，笔者依然看好A股的前景。

本周市场焦点：1）欧盟的稳定基金；2）美国的疫情发展；3）美国的上市公司业绩。重要数据不多。

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