广发固收：市场回调之后 这些新券值得重点关注

摘 要

近期，转债市场在7月初的持续上涨后出现了幅度较深的回调，引发市场关注。截至2020年7月17日，中证转债指数的年内累计收益率，已由此前接近7%的高点回落至1.55%。

不过，在本轮短期回调后，当前市场中股性较强的转债仍占据了较大比重。截止2020年7月17日，存量转债中平价超过100元的品种，占比仍然接近60%，平底溢价率>；0%的存量转债占比约为3/4。这意味着，当前转债市场的参与机会中，正股支撑仍是主要影响，而低价配置策略的发挥空间仍然受限。

在估值方面，随着本轮行情的演化，转债市场各平价价位的估值变动趋势出现了分化。从7月市场上行和回调过程中的估值变化来看，在上周的调整过程中，股性较强的品种并未明显反映后续正股迅速反弹的预期，指向回调对偏股型转债的情绪，可能造成了较为明显的影响。

从模型估算转股溢价率的历史分位数来看，高低平价品种的估值走势分化之下，当前转债市场在回调后，仍不存在可以单纯依靠品种“性价比”特性大举参与的阶段，个券仍需要结合正股资质、发行日期和价位因素等综合筛选。

除去前文中所述的平价和估值变化，近期市场中另一个不可忽视的影响因素是，在前期正股行情的推演下，大量已进入或邻近进入转股期的存量转债品种，后续将不得不考虑强赎条款对价格带来的压力。

综合来看，当前的首要择券方向仍是，在平价较高的品种中搜寻正股支撑逻辑明确、转债估值温和，以及尚未进入转股期，绝对价格受限制较小的品种。尤其是在近期的市场调整过程中回撤较大的标的，可能将迎来较好的参与机会。

具体标的方面，对于前期关注度较高的金属和大金融领域，盛屯转债、永兴转债、东财转2和博威转债等仍具关注价值。

其他领域中，近期发行的歌尔转2、安20转债、苏试转债等均是值得重点关注的对象。环保行业的长集转债、维尔转债，光伏领域的上机转债等也具有相似特性。而先导转债、璞泰转债等已进入转股期的品种，在前期的价格回调后，也具有较高的短期关注价值。

风险提示。全球疫情出现超预期发展；中美贸易摩擦进一步升级。

1

转债市场调整后，偏股型品种仍是主流

近期，转债市场在7月初的持续上涨后出现了幅度较深的回调，引发市场关注。7月初，转债市场情绪有所好转，5月以来的估值主动压缩趋势出现转机，存量券价格在正股行情的带动下持续上升。然而在过去的一周中（7月13-17日），由于权益市场出现较大幅度回调，存量转债价格也随正股出现明显调整。截至2020年7月17日，中证转债指数的年内累计收益率已由此前接近7%的高点回落至1.55%。

不过，在本轮短期回调后，当前市场中股性较强的转债仍占据了较大比重。从平价分布来看，截止2020年7月17日，存量转债中平价超过100元的品种占比，仍然接近60%，虽然较回调前近70%的比例有所回落，但总体上占比仍高；而平价在80元以下的标的占比仅为14%。从平底溢价率来看，当前平底溢价率>；0%的存量转债占比约为3/4，其中平底溢价率>；20%的品种占据了存量券约一半的比重。而传统意义上，平底溢价率在-20%以下的典型偏债品种占比仅为11%。这意味着，当前转债市场的参与机会中，正股支撑仍是主要影响，而低价配置策略的择券空间仍然受限。

2

高低平价品种的估值走势出现分化

具体来看，根据两种模型的测算结果，在本次回调前，高平价品种的估值仍保持着主动拉伸趋势，而低平价区间的估值则趋于主动压缩。这意味着，在7月初市场的牛市预期下，高平价的偏股型品种前期仍在不断反映正股后续继续上行预期；而低平价品种的估值压缩，一定程度上反映了市场在对偏股型品种的关注度更高，另一方面可能也说明了在前期正股大规模上行后，仍留在低平价区间的品种，可能在资质上有所削弱（资质相对占优的品种可能已经来到了更高的平价区间）。

而在上周市场出现较大幅度回调后，上述趋势出现了反转，低平价转债的估值区域平稳，甚至有所主动拉伸；而高平价转债的估值则纷纷回落。从前后的估值比较来看，在上周的调整过程中，股性较强的品种并未明显反映后续正股迅速反弹的预期，指向回调对偏股型转债的情绪，可能造成了较为明显的影响。

其实，上述趋势从分平价区间的转股溢价率均值变化中也可以近似看出。我们利用未经修正的转债平价和估值数据（剔除了超高换手率的炒作品种），计算了各平价区间转债从年初以来的估值累计变动情况。从近期的变动趋势来看，这一数据反映的市场情绪变化与前文中模型测算的结果相契合，高低平价品种近期的估值主动变化趋势出现分化，佐证了前文中的判断。

从模型估算转股溢价率的历史分位数来看，虽然高平价品种在近期的市场回调中出现了估值主动压缩，但从其估值的历史分位数来看，仍然处在较高的历史分位点，相对“性价比”有所提升，而绝对“性价比”仍然处在历史较低阶段。而低平价品种的估值则已逐渐靠近历史中位数水平，这一方面是由于市场关注重心偏向股性更强的品种，另一方面则可能是前期利率中枢持续上行后，偏债型品种债底保护利率边际减弱的结果。

这样的情况为当前的转债市场择券带来了矛盾：估值层面上，低平价品种具有相对较高的性价比，但选择空间有限；而占据更高比重的高平价品种，则仍处在较高的估值分位数状态。这意味着，当前转债市场在回调后仍不存在可以单纯依靠品种“性价比”特性大举参与的阶段，个券仍需要结合正股资质、发行日期和价位因素等综合筛选。

3

密切关注强赎进度

除去前文中所述的平价和估值变化，近期市场中另一个不可忽视的影响因素是，在前期正股行情的推演下，大量已进入或邻近进入转股期的存量转债品种，后续将不得不考虑强赎条款对价格带来的压力，其中不乏许多市场关注度较高的优质品种。

近期，顺丰转债、克来转债等都已经发布了提前执行赎回的公告，而深南转债、乐普转债、一心转债等都已经在不断累积触发进度，将可能在近期触发强赎条款；而博威转债、东财转2等品种也已经发行达到半年时间，于上周进入转股期，并在较高的平价水平下开始计算赎回进度。

这样的情况无疑为偏股型转债的挑选更添加了一分难度——优质“老券”在强赎条款的限制下，可能仅剩下短期视角下的关注机会，而拉长时间周期来看，后续都将面临后续绝对价格约束的影响。

4

转债策略：把握回调机会，关注优质偏股型新券

正股研判方面，根据广发策略团队观点，上周市场的回调并没有影响到支撑正股的主要矛盾——“金融条件宽松”，当前依然处于牛市半程。短期市场或再次高波动，但金融供给侧慢牛的格局未变，转债市场在正股层面仍有望得到支撑。这意味着，上周回调过程中，偏股型品种的估值压缩，可能为市场中的弹性品种带来了更好的参与机会。

综合来看，当前的首要择券方向仍是在平价较高的品种中，搜寻正股支撑逻辑明确、转债估值温和，以及尚未进入转股期，绝对价格受限制较小的品种。尤其是在近期的市场调整过程中，回撤较大的标的，可能将迎来较好的参与机会。

具体标的方面，对于前期关注度较高的金属和大金融领域，前期价格出现调整的重点个券仍具关注价值，其中盛屯转债和永兴转债距离进入转股期尚有一段时间，作为新券来看当前的绝对价格和估值均处于较为温和水平，关注价值较高。而东财转2和博威转债在前期价格回调后仍具关注价值，但需要注意跟踪后续强赎条款的触发进度。

而在其他重点领域，同样分布着大量值得关注的新券。其中近期发行的歌尔转2、安20转债、苏试转债等均是值得重点关注的对象，其中歌尔转2、火炬转债等虽然在较高的绝对价格下仍获得了明显大于0的估值，但作为上市时间不长的新券，130元的理论价格上限对其价格约束作用有限，估值收敛作用也并不明显。且当前绝对价格已较前期高点出现明显回落，估值也并未明显拉伸，具有更高的关注价值。此外，环保行业的长集转债、维尔转债，光伏领域的上机转债等也具有相似特性。而先导转债、璞泰转债等已进入转股期的品种，在前期的价格回调后也具有较高的短期关注价值。

风险提示：

全球疫情出现超预期发展；中美贸易摩擦进一步升级。

来源为金融界财经频道的作品，均为版权作品，未经书面授权禁止任何媒体转载，否则视为侵权！