李湛：食品饮料行业长期坚守确定性龙头 深挖新兴赛道优质企业

摘要

展望：消费者消费习惯仍在转变及加速培养，叠加新势力群体消费崛起，行业消费持续趋向于品质化及品牌化发展。同时，随着下半年疫情可控，整体消费或将持续改善。我们建议2020年下半年应把握两条投资主线，首先，在传统行业发展空间较确定的基础上，首选产品结构进一步升级，规模化发展，及市场布局完善，市占率较高的龙头企业；此次，伴随居民消费习惯逐步优化及新势力人群消费崛起，挖掘新崛起赛道，而具有品牌、品质及不断创新的企业将胜出。

高端白酒价值凸显，传统大众食品稳健发展，新兴产业崛起。白酒行业，白酒行业从高速成长期逐渐迈向成熟期，产量将趋向平稳发展。同时，行业规模以上酒企数量持续递减，强者恒强格局越发凸显。高端白酒价格坚挺，龙头酒企产品结构升级，行业进入价格上行阶段。大众食品，在疫情影响下，我们认为应优选，1）必选消费品中日常生活大众品，如行业格局较为稳定的调味品、常温乳品等；2）消费者线上购物习惯逐渐被培养，优选以线上渠道为主的休闲食品龙头企业；3）行业市场规模仍有较大发展空间，如复合调味品、低温乳品及卤制品等，从中选择不断创新的优质企业，以至于在逆势中份额逐步提升的企业。

正文

1.消费市场迈入品牌化消费，新势力人群推动新兴消费

国内疫情可控，社消数据逐步恢复

2020下半年社零数据有望恢复至常态。进入2020年，受新冠疫情影响，春节旺季消费几乎空白，全国社会消费品零售总额同比大幅下滑，2月增速为-20.5%，创新低。随着疫情转好，全国加速复工复产，6月社零增速下滑幅度已收窄至-1.8%。另一方面，伴随着国家政策扶持，限额以上企业消费品零售总额及商品零售总额同比增速较2月最低点持续提升，已恢复至正增长。从消费者信心指数来看，在新冠疫情的冲击下，居民收入各方面均具有一定不确定性，作为前瞻性指标的消费者信心指数持续回落。对于下半年而言，我们认为，一方面，自国内疫情受控以来，实体经济正在加速复苏，叠加政府政策大力扶持，振兴拉动消费，社零增速或将恢复正增长。另一方面，我们认为，社零增速高增时代已过去，未来在传统消费行业保持平稳，新兴消费行业加速发展的背景下，整体消费将趋向良性发展。

居民消费习惯转变，优选品牌企业，新势力人群消费崛起

消费依然是我国经济增长的重要驱动力，中产消费将成为中坚力量。细分至消费人群看，中产消费占比的逐步提升，其背后的主要推动人群是中坚力量及新势力人群，其中包括占比较高的都市蓝领、小镇中老年、小镇青年及Genz人群。根据食品成交规模数据显示，在这些人群中，其所带来的消费增速基本都保持在25%以上，有些甚至达到50%左右的增速。我们认为，新势力人群及中坚力量人群的消费增速提升，将成为消费市场发展的主要推动因素。一方面，根据数据显示，随着中产人群收入水平的提升，其消费习惯也在逐步优化，对于产品的品质及品牌关注度不断提升。另一方面，在此次疫情影响下，线上购物及直播购物成为了消费者的首要渠道。根据中国消费者协会数据显示，推动直播购物的主要驱动因素是商品的性价比较高及产品是消费者所。而且消费者对于消费品的要求越来越专业，在看重性价比的同时也看重产品的品牌及品质。我们认为，随着我国消费者消费逐步趋向与理性化及品质化叠加新兴消费的兴起，未来，品牌以及品质过硬且不断创新的优质企业将是机会。

2.食品饮料：高端白酒价值凸显，传统大众食品稳健发展，新兴产业崛起

白酒行业：强者恒强格局凸显，拥抱龙头酒企

疫情冲击下，行业一季度业绩分化加剧。此次新冠疫情爆发于春节期间，整体白酒行业业绩受终端消费市场大幅下滑及短期酒企高库存影响，整体酒企业绩呈现明显下滑，且行业内部分化加剧。细分来看，高端白酒及次高端龙头酒企依靠自身较强的经营能力及优秀得管理团队，通过与经销商共同奋战，酒企一季度业绩依旧保持正增长。然而，中小酒企由于自身品牌、渠道管控、现金流实力相对较弱，在此次疫情的冲击下，市场份额流失，一季度不管是营收、净利润还是企业现金流均出现明显下滑。随着疫情可控后，市场需求持续分化，一方面，以茅台为代表的高端白酒率先恢复，另一方面，随着地方餐饮逐步恢复，各地方龙头酒企持续恢复。我们认为，此次公共卫生安全事件对于白酒行业的冲击是一次性的，但也进一步加剧行业分化。

行业长期发展逻辑不改，拥抱龙头酒企。疫情对于行业的冲击是短期的，从业绩方面来看，是加速了行业持续分化。展望2020年下半年，结合我们对白酒行业量价及市场格局分析，我们认为，1）目前，随着行业从成长期迈入成熟期，产品结构升级及价增将替代量增，成为推动行业发展的主要因素。白酒行业强者恒强格局越发凸显，整体行业集中度进一步提升，高端白酒价值坚挺； 2）疫情促使次高端白酒竞争格局逐步加剧，销量增长更多是优势市场的存量竞争，龙头酒企加快推进渠道扁平化建设，通过产品结构升级，及清理疫情期间库存，从而实现场份额增长； 3）目前，低端酒行业集中度极低，随着大众餐饮消费渠道逐步复苏，龙头低端酒企依靠高性价比、渠道全国化等优势，抢占其他中小低端酒市场份额，从中脱颖而出。

大众食品：优选必选消费品，挖掘新兴赛道优质企业

必选依旧是首选，新兴的可选消费下半年持续改善。进入2020年，在疫情冲击下，叠加食品CPI受猪价影响持续上涨，必选消费品刚性属性持续凸显，可选消费下滑幅度较大。随着企业复工复产加速，政府出台各种拉动消费的政策，消费逐渐复苏，而可选消费边际改善明显。

在此次卫生安全事件影响下，由于受到线下门店停业，民众宅家等多方面因素影响，线上购物及通过直播渠道买货成为消费者首选，可以看出社零中实物商品网上零售额同比增速在社零增速为负的背景下，6月已恢复至两位数增长（+14.3%）。对于大众食品行业，在疫情影响下，我们认为应优选，1）必选消费品中日常生活大众品，如行业格局较为稳定的调味品、常温乳品等；2）消费者线上购物习惯逐渐被培养，优选以线上渠道为主的休闲食品龙头企业；3）行业市场规模仍有较大发展空间，如复合调味品、低温乳品及卤制品等，从中选择不断创新的优质企业，以至于在逆势中份额逐步提升的企业。

乳品：乳品双子星布局全球，低温奶市场在崛起

预判2020下半年乳品市场，1）短期来看，受疫情影响，液态奶行业进入二季度以来，市场需求恢复强劲，叠加龙头乳企销售费用投放放缓等，其业绩增速有望回归至正常水平。2）中长期来看，一方面，乳品双子星依靠全国化渠道铺设，以及产品多元化和逐步创新等优势，已在液态乳市场尤其是常温奶市场获得较为稳固的市场份额，未来将通过布局全产业，扩大企业发展。另一方面，低温奶市场仍有较大发展空间，应当布局低温产品在市场渗透率得到提升，产品结构进一步升级的优质乳企。

调味品：传统调味品优选龙头企业，复合调味品处于蓝海

疫情加速调味品行业洗牌，长期发展逻辑不改。进入20年，此次疫情对餐饮端产生较大影响，截止2020年6月，社零餐饮增速依旧较为疲软，为-33%。而以家庭渠道为主的调味品企业受居民在家做饭导致需求增加影响，企业成本端承压较小，波及有限。我们认为，宏观经济下行，大众餐饮将会率先恢复，叠加餐饮外卖高速发展，因此具有刚性特性传统调味品长期发展逻辑不改。

随着餐饮行业逐步连锁化，火锅行业快速发展，作为产业链下游的复合调味品市场享红利。随着我国消费对调味品的需求逐步多元化，叠加餐饮行业逐步连锁化，复合调味品及火锅调味料等小品类调味品市场份额加速提升。2011-2017年我国复合调味品市场规模复合增长为14.4%，其市场规模提升至617亿元。预计未来随着餐饮产业链的加速连锁化，复合调味品市场或将进入高速增长周期。

啤酒：行业产能进一步优化，龙头企业产品结构升级盈利能力可期

产能进一步优化，行业产量增速下跌幅度逐步缩窄。我国啤酒行业受需求端放缓及进口品牌长期挤压，行业产量持续下滑。2020年5月，随着行业18、19年库存消化，中高端啤酒企业内部调整，我国啤酒产量达956.9万千升，同比下滑0.8%，产量增速下滑幅度缩窄显著。

休闲食品：寻找品牌力较强及市占率逐步提升的龙头企业

目前，休闲食品细分子品类众多，经营模式各式各样，消费者对产品依赖粘性较低，逼迫企业不断投入大量费用做好品牌推广，在原有产品基础上不断推出新产品，迎合市场消费需求。我们认为疫情冲击下，线上消费习惯逐步被培养，叠加新势力人群消费力提升，其对品牌及新兴产品力的进一步追求，消费应优先选择以下细分子品类的龙头优质企业：1）细分子品类进入壁垒较高，品牌产品具有绝对优势。2）企业渠道力强，市占率逐步提升。

速冻及半成食品：餐饮连锁化及饮食多元化，行业规模进一步扩大

伴随着餐饮行业趋向连锁化发展，外卖需求增加、家庭饮食口味多元化及新势力群体更加追求个性及方便化饮食，我国速冻食品市场规模增长明显，2019年行业销售收入达到1256亿元，同比增长9.31%。在此次疫情影响下，速冻及半成食品行业的家庭渠道需求激增，叠加餐饮行业为了弥补线下餐饮的空缺，加大线上半成品销售。我们认为，下游消费市场不管是餐饮还是家庭端，对于品牌化、品质化及方便化的食品需求均在提升，速冻及半成食品行业伴随着餐饮行业的连锁化、规模化，根据数据显示，2024年行业规模有望超过2000亿元。龙头企业将通过自身渠道铺设，加深与餐饮企业合作，及依靠对下游较强的议价优势，实现成本最小化，抢占市场份额。

3.投资策略

消费者消费习惯仍在转变及加速培养，叠加新势力群体消费崛起，行业消费持续趋向于品质化及品牌化发展。同时，随着下半年疫情可控，整体消费持续改善，在消费结构持续趋于分化发展背景下，我们将持续关注以下两个方向：1）在传统行业发展空间较确定的基础上，首选产品结构进一步升级，规模化发展，及市场布局完善，市占率较高的龙头企业；2）居民消费习惯逐步优化及新势力人群消费崛起，挖掘新崛起赛道，而具有品牌、品质及不断创新的企业将胜出。