腾讯的“百亿美元宝贝”

虎牙（NASDAQ:DOYU）和斗鱼（NYSE:HUYA）合并终于要尘埃落定，这是直播行业的关键节点。

审读昨晚（8月10日）两家直播平台双双发布的公告，在腾讯（HK:00700）发出的初步无约束力合并提案中，几点细节值得一提：

◆虎牙新发行股份换斗鱼发行在外的股份；

◆控制人腾讯收购虎牙部分股东的股份，分别是YY手上的3000万股和虎牙CEO董荣杰手上的100万股；

◆腾讯持有的虎牙股份增至51%，投票权增至70.4%；

虎牙斗鱼合体，有两个看点：一则是意味着怎样一个行业未来，二则隐含着腾讯怎样的战略考量。

01

百亿美元宝贝

穿透虎牙和斗鱼2020年一季度数据，我们可以知道合并后的体量：

◆单季度收入46.9亿元=24.1亿元+22.8亿元。

◆归属于上市公司的净利润为5.6亿元=2.6亿元+3亿元，净利润率为12%。

MAU达到3.1亿=1.5亿+1.6亿，其中移动MAU达到1.3亿=0.7亿+0.6亿（未去重）。

◆市值有可能超过100亿美元=54亿美元+46亿美元。

届时，虎牙和斗鱼在游戏直播领域的市占率将遥遥领先。

据小葫芦7月9日的平台数据，虎牙和斗鱼合并后在直播领域（注意没有限定在游戏直播），除了礼物收入小于抖音（抖音的游戏直播很弱可忽略不计），其他的不管是活跃主播数、礼物收入及人数、互动弹幕数都将与各竞争对手——繁星直播、YY直播、网易CC、Bilibili、快手、企鹅电竞——拉开很大的差距。

小葫芦7月9日的平台数据

合并之后的有利之处显而易见：

（1）规模效应更加显著，以前是游戏直播行业是两超多强，现在游戏直播行业是一超多强。

（2）集中度提升之后，收入分成及内容成本这项主要的可变成本，将有不小的降低空间。虎牙Q1收入分成及内容成本为15.3亿元，占收入的比率为63%；斗鱼Q1收入分成及内容成本为15.7亿元，占收入的比率为69%。这项成本的降低后净利润率会显著上升。

（3）当游戏直播领域尘埃落定，“直播出圈+创新变现模式+其它收入”更大力度的探索将增强上市公司的想象力。

如果虎牙和斗鱼两个平台能完成很好的整合，其它平台的日子就难过了，这背后起决定作用的是腾讯在文娱领域的“底层思维”。

02

腾讯的底层思维

什么是底层思维？其实就跟造房子是一个道理，有什么样的基础就有多高的上层建筑。建在空气上的楼，建在黏土上的楼，建在钢混上的楼，日后的成就与稳健程度没法比。

腾讯早期的底层思维是用户流量。QQ与微信一脉相承，这是互联网线上化阶段的打法，流量税雁过拔毛。直到2015年之后，能明显看到腾讯的底层思维从流量转为知识产权，更精确的说是著作权。

为什么说是2015年？这是从渗透率及一些投资动作来判断的。

渗透率是判断行业趋势极重要的标准之一：超过50%之后增速会陡然放慢。2015年微信MAU为6.9亿，与同期网民规模大致相当，那时的互联网普及率刚刚过一半。

靠洗即时通讯（Instant Messaging）流量的方式换增长，很快就会遇到瓶颈。

这时腾讯迅速转换思路，走了一条文娱“消费升级”的大道。即绑定各个领域的优质著作权，一般路径是并购，以此为发动机带动增值服务分部收入的增长。从这个角度重新审视腾讯的一些关键并购：

（1）阅文集团手上的小说版权。

起点中文网有4700多个高质量的网文IP，凭借《鬼吹灯》、《庆余年》、《琅琊榜》、《全职高手》等等，重复做衍生开发看不到天花板。

（2）腾讯游戏手上的游戏开发商。

《LOL》开发商Riot Games，《堡垒之夜》开发商Epic Games，《部落冲突》开发商Supercell，《刺客信条》开发商Ubisoft等。

除了熨平游戏业务的波动，扩大基本盘，收购游戏开发商的另一层意义还在于，在今后订阅制的云游戏时代（云计算是云游戏的门票，腾讯具备），有了牛逼游戏工作室，才能提供更多的游戏，吸引过多的用户，可能形成网络效应赢家通吃。

（3）腾讯音乐手上的独家版权。

QQ音乐和CMC（旗下有酷狗和酷我）之前，论版权数酷狗音乐是第一，QQ音乐是第二，酷我音乐是第三。TOP3合并之后，安信证券报告指出其音乐版权占市场90%以上。这近乎是垄断格局，事实上后来有关部门确实也发起过垄断调查（据财经报道）。

以独家版权为基础，腾讯音乐的投资者才敢对比spotify（NYSE:SPOT），在6.5%时畅想50%的用户付费率。

如上所述，逐渐控股最大的游戏直播平台，底层是什么？是主播。据小葫芦大数据平台数据显示，热度TOP1000主播集中度很高，虎牙和斗鱼合并后TOP1000主播占有率超六成。如果在网文界，这相当搞定了主要的白金作家。能源源不断的生产优质视频，即时的或者录播观看，延长游戏的生命。

在每个领域，有没有最牛逼的一群人，概念完全不同。比如打魔兽争霸，打LOL，打王者荣耀，职业选手退役了很多都会在这两个平台上做直播。

这个底层事实，既能保流量，延长选手玩游戏的时间保住他们的观赛用户；又能扩大用户生命周期价值，世界冠军都给你直播了，还不上来打赏点礼物？

在文娱领域，以强大的形成规模优势的著作权作为底层构建商业模式，几乎是立于不败之地——具体而言表现为：阅文集团之于掌阅科技(行情603533,诊股)，腾讯游戏之于网易游戏，腾讯音乐之于网易云音乐，虎牙斗鱼直播平台之于快手、B站等公司的跨界直播业务。

以上，腾讯文娱版图著作权底层思维在国内已是无敌舰队般存在。但即使如此，我们仍要说的是，这并不意味着腾讯在知识产权全维度底层思维的无懈可击，它只是个“半吊子的知识产权公司”。

03

铠甲包不住软肋

前面我们说了，腾讯只是在收购形成以著作权为核心的商业模式上比较强，除此以外软肋显著。

（1）比如腾讯的软件著作权。

我们说腾讯的软件不够智能化，并不是说腾讯的软件开发人员不会编算法，不会机器学习深度学习，让程式进化。

而是这个算法没有大量且多元化的数据（腾讯此前的部门墙导致的）来喂养，自然跟字节跳动相比就存在了劣势，比如做信息流资讯和短视频，腾讯一直追不上。这一块已经被字节跳动拉得比较开。

抛去意识形态和懂帝11月竞选搞事情的因素，字节跳动旗下今日头条和抖音，这两款旗舰产品对用户数据的挖掘是否超出了规则的界限，外界是心里有数，每个用户心里也都有杆秤。

（2）再比如腾讯的专利护城河。

腾讯在专利上面的软肋，也是大多数互联网公司的软肋，只有“软”专利，没有“硬”的专利。

虽然商业模式能赚钱，但构建的马太效应太脆弱，只要上帝（gov）一句话，互联网帝国樯橹间飞灰湮灭，印度一招ko了微信，懂帝一招ko了TikTok。

它无法像那些半导体芯片公司一样构建SEP（standard-essential patent，标准必要专利）话语权，对等制裁——你砍我一刀，我也能还你一刀，最后我们是兄弟，不打不相识。

2018年11月，马化腾携手杨振宁施一公发起“科学探索奖”，投入10亿启动资金，每年奖励数学物理学、生命科学、化学新材料等九大领域的50位优秀青年科技工作者。马化腾表示，“中兴事件把大家打醒了，要更加关注基础学科研究”。2019年1月，腾讯成立技术委员会。

这些行动昭示腾讯在硬核知识产权领域的觉醒，也许有朝一日它会成为一家完全体的知识产权公司，再也不害怕咖喱哥的封杀，再也无惧懂帝的磨刀霍霍。但可以肯定的是，这个过程不是可以靠花钱买来的。