高连奎：“利率是经济行为的指挥棒”理论

“利率是经济行为的指挥棒”理论

在前面的新财税经济学中，我们就对利率与创新的关系进行过阐述，指出美国在本次经济危机之后科技创新的落后就是因为其创投行业在零利率环境下出现了募集资金困难而造成的。

利率不仅是一个宏观经济问题，更是一个微观经济问题。不同企业对利率的承受力是不同的，利率可以通过影响资本在不同企业之间的分配来影响微观经济，笔者称之为“利率的指挥棒效应”，利率就像音乐家的指挥家的指挥棒，也像将帅的战旗一样，指挥着市场上千军万马的动向，我们这里的千军万马就是市场资金的流动，资本流向之处市场一片繁荣，资本覆盖不到的地方市场一片萧条。

以前央行在制定利率政策时考虑的只有宏观经济的稳定，他们不考虑对微观经济的变化，唯一考虑的可能就是股市和汇率，但其实不然，利率可以极大的影响一个国家的经济结构；

以前人们没有观察到这种影响，也很少探讨这种影响。因为这种影响，只有在极端利率政策才会表现的非常明显，但人类实行极端利率政策的时期又很少，所以不容易观察到。所谓的极端利率政策指的是像美国的零利率、量化宽松，中国高达百分之十几的存款准备金这样的极端货币政策。也正是通过对中美两国的极端货币政策作为对比，才让我发现了这些规律。

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这种极端货币政策可能几十年才会出现一次，目前人类可以当年里根时期的美联储主席沃克尔实行的超高利率政策是一次，本次经济危机后美国实行的量化宽松是一次，中国近年为了抑制通胀而实行的超级紧缩货币政策也是一次。人类大规模的实行极端货币政策迄今为止一共也就这么几次。而超级宽松的货币政策也，本次经济危机之后美国才第一次正式大规模实行，而超级宽松与超级紧缩的对比也只是这几年才在中美两国之间首次出现。

研究利率与经济关系的先驱是瑞典学派，该学派的维克塞尔曾经提出“累积过程学说”，其核心内容是当自然利率高于名义利率时，经济处于扩张状态；当自然利率低于名义利率时经济处于收缩状态，这也是经济周期的根源。这个理论第一次打通了货币理论与经济理论两个领域，将两者融合在了一起。但瑞典学派指出的是利率变化与宏观经济的关系，利率不仅影响宏观，也影响微观，而是对微观经济的影响比宏观经济还深刻，更值得研究。我的研究就主要围绕利率对微观经济的影响展开。我的“利率指挥棒”理论的发现，与瑞典学派的“累积过程理论”具有同样意义，两者分别从宏观和微观两个角度构成了利率对经济影响的全貌。

利率是经济行为的指挥棒，主要表现在以下方面：

1、利率是民众资金在投资与消费之间流动的指挥棒

高利率可以促进居民投资，低利率可以促进居民消费，这背后潜藏的是民众的逐利心理，只要将利率定在一定范围，就很容易吸引到民间资金，民众都有“用钱生利”的想法。利息给得高，金融机构更容易募集到资金，这是金融业发展的市场规律。资金流向投资领域是有利于经济发展的。而利率很低时，民众就不愿意投资，不投资的钱就很容易被消费掉，当资金很便宜时居民不仅不投资，还会贷款消费，这时民众会将钱用于享乐，甚至会透支。利率高时投资受到鼓励，消费受到抑制；低利率时借贷消费受到鼓励，投资受到抑制。利率是一根指挥棒，指挥着民众资金的去向。

2、利率是资金在大型企业与中小企业之间流动的指挥棒

利率不仅是民众的指挥棒，也是企业发展的指挥棒，资金流入的企业容易迅速做大，资金流出的企业则容易迅速萎缩。

利率对不同规模的企业影响是不同的，因为不同规模的企业信用不同。一般大企业的信用要强于中小企业。金融机构放贷给大企业的风险要小于借贷给中小企业。金融市场并不遵守“价格者得”的竞争规律，金融机构的资金不仅追求收益，更追求安全。从安全的角度来看，当然是大企业相比小企业更安全。因此当市场利率越高，金融风险越大的时候，资本就越青睐于大企业，也是因为大企业“大而不倒”，至少不会轻易倒掉。因此利率越高的环境对大企业的融资越有利。

只有利率较低时，资金才会惠及中小企业。因为利率环境整体较低时，整个市场的金融风险较低，中小企业可以通过承受更高利率赢得对大企业的竞争优势，此时资金才会惠及中小企业。以阿里、腾讯、京东为代表的大型互联网科技公司，以恒大、碧桂园为代表的地产商，这几年都出现了跨越式发展，很多企业变得富可敌国，关键就是这些企业在高利率环境下可以非常容易地获得资金，所以都得到了超常规发展，也导致这些企业负债过多，相反那些民营中小企业则很难获得资金。

3、利率是资本在国有企业和民营企业之间流动的指挥棒

在中国企业融资存在着“所有制”的差异，这是因为不同所有制企业的信用情况不同。一般是央企信用强于国企，国企信用强于民企。利率越高的环境，金融机构越追求安全，即使损失一些利润也要将资金放给安全的企业。因此利率越高的环境对央企、国企、地方政府融资平台越有利，对民企越不利。高利率会对央企、国企的扩张产生促进作用，对民企则是抑制。央企、国企、地方政府融资平台在高利率环境下是市场资金的避风港，是资本追逐的宠儿，可以轻松获得大量资金，实现超常规发展。

4、利率是资金在传统企业与创新型企业之间进行分配的指挥棒

创新型企业规模比传统企业小，但在高利率环境下更容易获得市场资金，这是因为创新企业主要采用股权融资。传统企业则比较难，这是因为传统企业主要是以债权方式融资。在高利率环境下，债权融资是非常困难的，而股权融资是非常容易的。股权融资的企业大部分具有高成长性，对利率不敏感，而且高利率环境下，创投企业募集资金非常容易，可以很好的支持创新型企业高速发展。这几年中国科技独角兽企业发展迅猛，就是市场的高利率造成的。利率越高，依靠股权融资的创新性企业发展得越好，利率越低，依靠债权融资的传统企业发展的越好。

中国2010年之后实行的高利率政策击垮了非常多的传统制造业，但这些传统企业的资金随后又以股权的形式投资到了创新企业那里。高利率这根指挥棒，将传统企业的资金指挥到了创新企业，促进了中国的“双创”，意外加速完成了中国经济的转型升级，是导致中国创新崛起的头号因素。

总之，利率是一个指挥棒，指挥了资金的流动方向，资金的流动方向又塑造了一个国家的经济结构。我们通过控制这个指挥棒，就可以间接控制一个国家的经济结构。当利率上升时，资金就会流向居民投资，流向创新企业，流向央企、国企、上市公司、大型民营财团、地产50强企业等，当利率下降时，资金就会流向居民消费，流向传统企业，流向中小企业，流向股市等。我们可以根据我们的需要，调节这跟指挥棒。

如果货币经济学只研究货币数量论，不研究利率，永远看不清这些规律。在现代货币体制下，利率是央行控制的，与其他因素关联不大。

高利率环境下，资本向更安全的央企、国企、上市公司、地产50强集中的现象，我们可以称为高利率环境下的资本市场“头部效应”，也可以称为高利率环境下的“资本避风港”效应，其中头部效应是针对融资一方而言的，避风港效应是针对投资一方而言的。利率越高资金越往安全的企业集中，利率越低，资金越往高风险的企业集中。欧美日等经济体在零利率环境下，都出现过资本集中到高风险的金融衍生品市场的现象。

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