光大宏观：关注CPI基期轮换 高基数作用下猪肉拉动下降

要 点

2020年8月CPI同比2.4%（前值2.7%），PPI同比-2.0%（前值-2.4%）。

高基数作用下猪肉拉动下降。8月猪肉供需结构改善，价格涨幅大幅回落，环比1.2%（前值10.3%），同比52.6%（前值85.7%），由于去年同期高基数，对CPI的拉动作用由7月的2.32个百分点下降至8月的1.74个百分点。展望未来，猪肉价格虽然仍将季节性保持高位，但是对CPI的拉动作用将持续下降。服务业恢复，2月以来非食品价格环比首次上涨。但这种修复仍呈现一定的不平衡性：旅游价格仍然低迷，且低于季节性；但是部分服务价格环比上涨较多。PPI环比略有回落。工业生产保持扩张，带动PPI环比0.3%（前值0.4%）。近期国际油价波动较大，或对未来PPI的降幅缩窄速度有所阻碍。如果通缩风险再次加大，央行货币政策或将边际放松以支撑实体经济恢复。

关注CPI基期轮换。由于新冠疫情的冲击，2020年的居民消费结构受到了很大影响，可能对CPI数据造成扭曲，而这种扭曲可能会因为CPI基期轮换对未来几年的CPI数据都会产生一定影响。具体来说，由于疫情冲击，居民消费结构中，食品烟酒占比上升，2020年上半年为32%（2019年为28%）；教育、文化和娱乐占比下降，2020年上半年为7%（2019年为12%）。如果不经过调整就采用2020年的消费结构来计算2021年以后的CPI，实际上就是高估了食品烟酒的占比，低估了教育、文化和娱乐的占比，将对2021年以后的CPI造成扭曲。后续需要观察国家统计局在进行CPI基期轮换时是否会对新冠疫情造成的影响进行相应的调整。

正 文

2020年8月CPI同比2.4%（前值2.7%）（图1），PPI同比-2.0%（前值-2.4%），均符合市场预期。

高基数作用下猪肉拉动下降。8月猪肉供需结构改善，价格涨幅大幅回落，环比1.2%（前值10.3%），同比52.6%（前值85.7%），由于去年同期高基数，对CPI的拉动作用由7月的2.32个百分点下降至8月的1.74个百分点（图2）。展望未来，猪肉价格虽然仍将季节性保持高位，但是对CPI的拉动作用将持续下降。受高温和异常降雨影响，鲜菜价格环比6.4%（前值6.3%，去年同期2.8%），同比11.7%（前值7.9%），影响CPI上涨约0.29个百分点。

服务业恢复，2月以来非食品价格环比首次上涨。服务业恢复带动价格修复，8月非食品CPI环比0.1%，为2月以来首次实现环比上涨；8月核心CPI同比增速与上月持平，为0.5%（前值0.5%）。但这种修复仍呈现一定的不平衡性：旅游价格仍然低迷，且低于季节性（图3）；但是部分服务价格环比上涨较多，例如统计局表示：“暑期出行增多，飞机票和宾馆住宿价格分别上涨7.3%和2.1%。”这也带动了CPI其他用品和服务环比上涨2.4%（前值0.9%，去年同期1.4%）。

PPI环比略有回落。工业生产保持扩张，带动PPI环比0.3%（前值0.4%），略有回落，40个行业中价格上涨的有17个，比上月减少4个；PPI同比降幅继续缩窄，为-2.0%（前值-2.4%）。分行业来看，8月国际原油价格涨幅趋缓，石油和天然气开采业价格环比3.6%（前值12%）；8月铁矿石价格继续大涨，黑色金属矿采选业环比4.3%（前值2.7%），带动钢价上涨，黑色金属冶炼和压延加工业环比1.5%（前值1.1%）。近期国际油价波动较大，或对未来PPI的降幅缩窄速度有所阻碍。如果通缩风险再次加大，央行货币政策或将边际放松以支撑实体经济恢复。

关注CPI基期轮换。从2021年1月开始，CPI将迎来每五年一次的基期轮换，新基期年份将由2015年调整至2020年。国家统计局2016年公布[1]：“新基期权数主要来源于全国住户收支与生活状况最新调查数据，同时也适当参考了专项调查和行政记录等数据进行了相应调整。”我们在《CPI短期上冲不足虑——2020年7月物价数据点评》中已经指出，由于新冠疫情的冲击，2020年的居民消费结构受到了很大影响，可能对CPI数据造成扭曲，而这种扭曲可能会因为CPI基期轮换对未来几年的CPI数据都会产生一定影响。具体来说，由于疫情冲击，居民消费结构中，食品烟酒占比上升，2020年上半年为32%（2019年为28%）；教育、文化和娱乐占比下降，2020年上半年为7%（2019年为12%）（图5）。如果不经过调整就采用2020年的消费结构来计算2021年以后的CPI，实际上就是高估了食品烟酒的占比，低估了教育、文化和娱乐的占比，将对2021年以后的CPI造成扭曲。后续需要观察国家统计局在进行CPI基期轮换时是否会对新冠疫情造成的影响进行相应的调整。

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