中信证券宏观：社融表现亮眼 预示需求侧持续恢复可期

作者：诸建芳|吴宇晨（联系人）

核心观点

8月金融数据显示信用环境持续向好，具体体现在：1）社融增速进一步上行至13.3%，各分项均有正向拉动；2）居民及企业中长期贷款持续保持高增，预示需求改善具备可持续性；3）货币活化继续显现，M1增速延续回升，企业资产负债表开始逐步修复。整体来看，我们认为目前的“宽信用”环境预示着需求侧的持续恢复可期，维持三四季度经济增长修复至疫情前水平的判断不变。

事项

2020年9月11日，央行发布2020年8月份金融信贷数据。其中，新增信贷1.28万亿（前值0.99万亿）；新增社会融资总额3.58万亿（前值1.69万亿）；社融存量同比增速13.3%（前值12.9%）；M2同比增速10.4%（前值10.7%）。对此，我们点评如下：

正文

▌银行信贷端：个贷与企业中长期贷款持续表现亮眼。信贷8月净增1.28万亿元（我们预期1.28万亿），净增量略高于去年同期增量水平（图2）。其中企业融资层面，整体贷款净增5797亿元，其中中长期贷款当月净增7252亿元，继续明显好于企业短期贷款及票据贷款的当月表现，同比增速仍处于加速期，显示制造业中长期贷款和基建相关贷款需求韧性持续；而在居民部门，整体信贷结构保持了4月以来的平稳增长，其中短期居民贷款净增2844亿元，同时以房贷为主的居民中长期贷款净增5571亿元，净增量持续处于较高水平，这一表征也与6月以来地产销售的持续高景气相一致。整体来看，8月银行信贷投放结构仍处于较好水平，在今年上半年总量投放有所前倾后，预计全年信贷投放节奏回归常态的趋势将延续，年内单月净增量水平有望继续保持同比持平或略增状态。

▌社融增速：超预期进一步升至13.3%，各分项较预期均表现突出。8月新增社会融资总额3.58万亿元，社融存量同比增长13.3%（我们预期13.0%）。分结构看：人民币信贷层面，银行叠合非银机构的人民币贷款净增量为1.42万亿，较去年同期多增1156亿元；直接融资层面，8月信用债券净增继续保持同比多增，净增3633亿元，而境内股票融资同样保持同比增长，新增1282亿元；非标融资中信托、委托和未贴现承兑汇票总计增加710亿元，继前月出现明显收缩后，重回净增长态势，其中表外票据为主要贡献项，带动非标存量同比增速进一步回升至-3.3%（图6），我们认为这一定程度体现了地产企业在整体融资环境偏紧状态下对非标融资需求的提升；政府债券方面，当月净增1.38万亿元，充分体现了货币政策在加强与财政部门的“有机协同”下的政府债券融资加力状态；其他融资方面，当月净增1778亿元，估计贷款核销的力度加大也一定程度推高了这一项目的超季节因素表现。整体而言，8月的社融增速体现出了信用环境持续向好的态势，我们认为良好的社融恢复状态将进一步有利于实体经济增速的回升，维持三四季度经济增速回到疫情前增速水平的判断不变。

▌M2增速进一步回落至10.4%，但M1增速环比增长1.1个百分点至8%，活化程度进一步提升。从货币供给端观察，8月M1增速环比回升（图3），M1与M2的剪刀差进一步有所收窄。M1的回升一方面体现出了8月房地产销售的高景气状态，加速了居民存款流向企业的行为，另一方面也显示出货币支撑实体经济效果仍在持续显现，企业资产负债表进一步得到修复。而从M2增速来看，本月的环比回落仍受到财政存款因素的影响。8月政府债券发行提量明显，部分资金仍未完全投入使用，致使财政存款增加5339亿元，同比多增5224亿元，一定程度也影响了M2增速的表现。后续来看，伴随整体政府债券融资持续落地以及财政支出的增加，预计M2年内不会出现趋势性下行，仍有向上的空间。

▌货币市场利率保持常态运行，DR007利率8月至今基本围绕OMO利率窄幅波动，3个月Shibor利率近30日均水平回升至2.63%左右水平。8月至今，货币市场利率继续保持在常态水平，其中DR007利率基本均围绕7天OMO利率波动，最近30日均值为2.21%，较上一30日均值抬升7bps，基本与7天OMO利率保持一致；而3个月Shibor利率近30日均值为2.63%，较上一30日均值抬升14bps。后续来看，我们认为DR007利率还将围绕这一水平（2.2%）波动，继续体现货币市场流动性的“合理宽裕”，而3个月Shibor利率未来1-2个月或仍有小幅抬升空间，继续向均值回归。

▌社融表现亮眼，预示着需求侧持续恢复可期。8月金融数据显示信用环境持续向好，具体体现在：1）社融增速进一步上行至13.3%，各分项均有正向拉动；2）居民及企业中长期贷款持续保持高增，预示需求改善具备可持续性；3）货币活化继续显现，M1增速延续回升，企业资产负债表开始逐步修复。整体来看，我们认为目前的“宽信用”环境预示着需求侧的持续恢复可期，维持三四季度经济增长修复至疫情前水平的判断不变。

附录图表

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