金融监管（三）：新时代改革开放的新趋势与新空间

【编者按】11月2日，中国人民银行、银保监会、证监会、国家外汇管理局对蚂蚁集团实际控制人及董事长、总经理进行了监管约谈。11月3日晚，上交所、港交所公告称，暂缓蚂蚁科技集团股份有限公司上市。此前的马云演讲触及金融科技监管等话题再度引发热议。大约5年前，资深国际传播、国际金融专家，瞭望周刊社副总编辑刘明，曾在专著《国际金融危机与可持续发展》一书中谈到，"如果有一天，阿里巴巴一类从事互联网金融的某个企业被宣布列为具有系统重要性的非银行金融机构，或许这并不至于让人们感到吃惊"。他呼吁，对金融机构或者其他"准"金融机构风险防范机制和金融监管体制的建设应尽快提上议事日程，并视之为新时代金融产业健康发展的关键。现刊发刘明副总编辑有关论述以飨读者。

金融监管（三）：新时代改革开放的新趋势与新空间

文/瞭望周刊社副总编辑 刘明

2008年金融危机爆发以来，各国决策者反思最多的是监管，最直接的反应则是纷纷进一步加强监管，增强本国金融体系抵御系统性风险的能力。当然，风险也蕴涵着机遇。在中国经济进行结构调整的关键时期，推动新一轮改革开放，建设强大的中国特色社会主义现代金融体系和现代金融产业，对于实现中国经济的转型升级和跨越式发展具有关键性、战略性意义。从这个角度说，金融监管承担着为新时代改革开放保驾护航的光荣历史使命和重大历史责任。

一、2008年金融危机后监管改革的基本方向

（一）监管责任与监管能力领域

一是明确监管和处置责任，特别是明确主要监管机构的责任。包括有关机构在采取措施和行动时应考虑可能引发的系统性风险。在金融危机中的美国，对于AIG这样的大型、复杂金融集团，明确监管责任被证明并不是那么容易，因而成为危机之后进一步加强监管的首要问题。二是合理安排各监管机构之间的成本分担，评估监管收益并选择最优监管组合，加强各监管机构之间跨部门、跨地域监管行动的协调、合作，减少摩擦和协调成本，同时也降低监管对象的负担。这种协调涉及各国中央银行、财政机构、存款保险机构、清算机构，银行、证券、保险等各行业监管机构，以及司法机构等。三是改善监管机构，尤其是与强势金融机构相比，在信息搜集、储存、使用以及专业知识掌握等领域的不对称地位及其对监管工作产生的不利影响，丰富监管资源、增强监管能力、提高监管水平。

（二）监管体系与监管机制领域

在监管机构与大型、复杂金融机构之间，系统重要性金融机构承担的基础服务、系统性功能与非系统性服务和功能之间，在利益和结构等方面形成有效绝缘，降低直至切断这种关联、互锁对决策的制约和影响；提高金融监管的制度化、透明度、非歧视性以及国际性，及时重估、更新、严格相关监管原则、法律、规则、标准、程序，改善金融产品的评估和定价机制，研究克服"评级困境"、"定价困境"，避免不确定性可能产生和放大的危机传导；施行阶梯式收紧的监管措施和预案，设定评估指标和触发机制，及时发现风险，按规定的标准和程序适时启动早期预警、早期干预、早期校正，直至采取及时纠正措施（PCA）以及给予更严厉的制裁和最后处置；尤其要严格设定政府救助和干预的条件、标准，预设问题机构处置方案，以降低、避免道德风险。

（三）治理结构和商业模式领域

简化、理顺、改善大型金融机构的法律治理结构和商业模式，控制其规模、复杂性和风险偏好，通过"良治"降低道德风险、提高金融机构对自身行为的自律和责任意识；提高金融机构透明度，形成、改善各实体、各分支机构间信息分享的机制，加强信息通讯技术支持和基础设施建设；建立危机处置机制，确保有价值业务、资产在危机期间能够与问题机构和被处置机构及时、有效、有序分离，保护对手机构之间的重要合同、协议，避免雷曼兄弟公司因业务碎片化、破产保护程序分散化等导致无法重新整合有价值业务和资产的现象，以及可能引发的瀑布式破产和连锁式危机。其中，对冲基金本身虽然也是重要的风险资本，具有分散风险、吸收冲击、稳定金融市场的功能，但是由于其对短期收益的关注、较为激进的交易策略、多重杠杆的使用、趋同的商业模式和交易风格、相对缺乏透明度等因素，特别是在其占主导地位的一些市场中，日益受到监管者的关注。

（四）金融产品与金融业务领域

密切跟踪金融市场的最新发展、全程监管金融创新产生的新型金融产品。尤其是对于那些复杂、不透明以及难以理解和评估的金融衍生品业务，要增强其市场的透明度，使其既充分发挥积极功能，例如为监管者提供更市场化的信息（例如金融资产和金融风险定价等领域），对风险进行分类交易，分散风险、转移风险、对冲风险，为金融企业提供更稳定的盈利预期、降低市场波动性、增强市场流动性，为金融体系提供稳定性和应对外部冲击的缓冲带等；同时避免其消极作用，例如使得金融系统更为复杂、信息更不充分、相关从业者更缺乏责任和约束、风险更不容易跟踪、风险承担与风险管理能力更不匹配以及相应形成的运营风险等，特定情况下甚至可能出现相关主体操纵市场、与体系相博弈的诱因，从而累积更大风险。

（五）金融保护与金融教育领域

建立健全消费者金融保护机制，严格监管标准和市场纪律；加强和改善消费者金融教育，向消费者提供清晰、简洁、权威的信息，帮助他们理解、评估风险和收益，从而做出明智、理性的决策。早在大萧条时期，美国国会就创立了联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FDIC），通过为存款提供保险，检查、监督以及接管倒闭金融机构，来维持美国金融体系的稳定性。2011年，美国消费者金融保护局（United States Consumer Financial Protection Bureau，CFPB）开始营运，监管资产100亿美元以上的美国金融机构，负责促进"公平和透明"的抵押贷款，信用卡和其他消费金融产品和服务等。

（六）国际合作与国际制度领域

国际金融领域的整合无可避免地降低了各国的决策独立性，各国努力适应系统重要性金融机构跨国经营的现实，尽量考虑其国内与国际监管角色的差异，力图实现市场准入与协同监管的结合，不断尝试分享监管信息、协调监管行动、整合监管体系、分担监管成本、推动形成共同的监管规则和监管标准，缩小、消弭各国在信息、会计、法律、处置等基本制度和基础设施领域的差异，以期在危机应对上形成更有效的国际协调，防范重要金融机构出现问题时威胁整个金融系统稳定，甚至产生跨系统、跨国界的溢出效应。

二、监管边际效用递减与超越防范风险

当然，在实践中，各国的监管改革仍然存在动力不足，进展缓慢，以及处置策略、计划、方案需进一步完善并增强可行性等问题。

对于监管者来说，不少国家并没有赋予他们相应的和足够的权力、资源；对系统性风险的防范被认为或要求不应损害金融整合所带来的系统性收益；许多监管指标和程序启动的机制难以客观、量化，在不同的市场环境下难以一致，而且容易形成操纵市场、博弈体系的诱因；在特定情势下，一些监管措施的实行，本身就可能形成监管者和被监管者都不愿看到的预期（例如对市场前景的担心，信心和信任的摧毁）以及这种预期螺旋式的上升、强化；等等。

就被监管者而言，许多监管改革都直接地意味着增加其成本，削减其管理权限，降低其竞争优势、运营效率和经营收益，因而也不同程度地抵触改革。

特别是在国际层面上，强调国家主权与促进国际金融整合、维护全球金融稳定这三项政策目标存在"三难困境"，并不总能协调；跨国金融机构宗主国与问题机构驻在国之间缺乏信任，二者的利益，包括在处置过程中损失的承担和剩余价值的分配，并不总能兼容；他们对于某一机构是否具有系统重要性、该机构宗主国与驻在国之间存在何种传导机制以及如何分担监管成本、责任、权利等问题的认识并不总能吻合；不同经济体在金融领域基础设施的建设，基本制度、规则的制订、完善和改革等方面，并不总能同步；资金、信息、业务以及其他金融资源的自由、顺畅流动和共享，尤其是在出现问题和危机的时期，并不总能得到保障；何时进行干预，谁主导干预，适用何种监管机制和程序以及国内行动与国际合作间的关系如何处理等等，各国对这些问题的看法也并不总能一致；等等。在可预见的时期内，更高层次的国际合作机制和协议仍然难以出现。

尤其反讽的是，在缺乏全球性监管者或者国际性监管机制的背景下，为保护、扩大自身经济的竞争优势，各国间监管制度相互竞争，不仅没有如一些学者所预期的那样甄别和传播好的做法，反而出现了制度领域的"劣币驱逐良币"效应。少数国家的规制俘虏即可影响整个金融体系。监管制度领域的"逆向淘汰"仍然十分严重。无论在发达经济体，还是在新兴经济体，监管套利（regulatory arbitrage）依然"我家大门常打开"。

监管的边际效用递减且存在极限，意味着形形色色、大大小小的金融风险不可能仅仅靠加强监管即就此绝迹。这样的现实首先要求进一步健全消费者金融保护机制。在美国，无论是新建立的CFPB，还是历史悠久的FDIC，其目的都在于防范金融风险造成重大溢出效应，维系公众对金融体系的信心。在2013年塞浦路斯与欧盟、欧洲央行和IMF"三驾马车"达成的协议中，塞浦路斯有关银行被迫关闭，所有存款在10万欧元以上、未受保险担保的银行账户将被强制减记，10万欧元以下的银行账户则受到保护。这一"劫后余生"也凸显了存款保险制度以及其他消费者金融保护机制的重要性。尽管美国和欧洲相关机制的具体运作模式本身仍然有待进一步完善，但类似的体系在中国等新兴经济体仍然存在进一步建立、健全的问题。

监管困境将长期存在，也迫使决策者进一步寻找分散风险的出路。例如，进一步分散金融系统的各项功能、服务，甚至包括基础服务和系统性功能本身。承担基础服务和系统性功能的大型金融机构的集中程度，常常影响甚至决定系统性风险程度的高低；如果一个金融体系过于集中，那么甚至单个大型金融机构的问题都可能演变成系统性事件。对于规模较小的经济体来说，这个问题尤为突出。马科维茨的资产组合管理理论认为，只要两种资产收益率不是完全正相关，分散投资就具有降低风险的作用；进而，只要这种资产组合的组成资产足够多，就可达成通过分散投资以消除风险的目的。将这一思想运用到金融系统管理领域，可以假定在一个更具竞争性的金融体系中，系统性风险发生的概率可以明显降低。

风险与收益的关系是经济学特别是金融理论最基础性的课题。理论上，风险永远存在，不能奢望没有风险的收益。如果对于国际金融危机的研究和反思止步于加强监管和应对防范，那的确是金融理论和经济理论的"贫困"。

尤其对于若干处于转型时期的新兴经济体来说，不断满足经济成长对于现代金融服务日益加速增长，甚至爆炸式增长的的需求，已经成为其顺利起飞以及起飞之后实现跨越式发展的瓶颈。就事论事地监管和防范无法满足这样的需求。

此外，监管也有成本和代价，"监管的程度应当匹配所承担的风险程度，而不能基于僵化的规则，因为那将窒息创新"。

由此看来，我们在进一步加强和完善金融监管的同时，还必须进一步思考一个更具根本性的问题：如何最终超越简单的防范风险。

三、小结：新时代改革开放与"第二次异军突起"

在监管系统重要性金融机构、防范系统性风险的问题上，中国和欧美国家有着不同的历史发展路径。

例如，欧美国家许多系统重要性金融机构，甚至中央银行都是由私有商业金融机构发展而来，除传统的市场功能以外，在历史发展的过程中，市场主体逐步承担起系统性功能、提供系统性服务。美联储甚至很难说是严格意义上的"中央的"银行，而是美国权力机构与具有系统重要性的金融机构等共同组建的监管金融体系、形成货币政策的一种机制。

与此相反，中国从前在传统计划经济体制下很难说有严格意义上的"市场主体"及其提供的市场化服务和功能，甚至很难说有严格意义上的"银行"。在从计划经济体制向市场经济体制转型的过程中，中国的银行作为传统意义上的"政府部门"，逐步从系统性功能中衍生出更多的市场化服务和功能，形成了目前的基本金融体系和格局。近年来，中国的金融机构则更是加快了国际化的步伐。

其结果是，尽管历史发展路径各异，今天中国的金融体系日趋庞大，运作模式愈益复杂，在本国国民经济以及世界经济中的影响力不断提升，使得中国面临的系统性风险及其防范问题，在极其短暂的时间内迅速向"国际水平"看齐。这对重新接触现代金融仅仅大约三十年的中国来说，无疑是巨大的挑战。

但是，超越风险、战胜挑战，一个强大的中国特色社会主义现代金融体系和现代金融产业就将屹立在世界的东方。近代以来大国兴衰的历史告诉我们，没有强大的现代金融，就没有真正意义上的大国崛起。在中国改革开放进程中，邓小平同志高瞻远瞩，以高度的政治大勇气和政治大智慧(行情601519,诊股)，通过农村改革和乡镇企业的异军突起，为中国经济的起飞注入了强劲的动力，也为回过头来稳步推动城市改革和国有企业改革赢得了宝贵的时间和回旋余地。防范、应对金融领域的系统性风险，同样需要这样的大勇气、大智慧和创造性思路，因为它蕴涵着金融领域乃至整个经济领域更深刻的变革和新时代改革开放的"第二次异军突起"。

结论是：以更宏大的国际视野和政治、经济敏锐性，不仅善于在国际金融、经济形势的动态演变中发现、识别、防范系统性风险，而且积极加快建立符合国际规范、立足本国国情、具有自身特色、勇立时代潮头的中国特色社会主义现代金融体系，在中国特色社会主义现代金融产业发展和壮大的历史进程中，去稀释系统性风险、消除系统性风险，才可能为经济转型升级和跨越式发展奠定更为坚实的基础，赢得极其宝贵的空间。这或许就是"超越防范风险"最本质的内涵。

（作者系瞭望周刊社副总编辑；本文主要内容曾载《国际金融危机与可持续发展》，中国社会科学出版社2016年版，注释略）