[数说]5年翻10倍北大也中枪！2019债券违约排山倒海 如何让“信仰”牢不可破？

　　5年时间天翻地覆，信用债违约从屈指可数到排山倒海……

数据来源：WIND， 金融界整理

　　这不，2019年的倒数第二天，违约债数量又双叒叕+1了。

　　截止发稿时，2019年共有178只违约信用债，共涉及金额约1424.08亿。对比前值，今年的数值不可不触目惊心。与五年前（2015）相比，违约债数量增加了6倍多，涉及金额10倍有余。

　　2014年，“11超日债”违约，按下中国信用债违约的启动键。

　　两年后的2016年，信用债违约迎来小高峰。民生证券资管事业部的报告指出，2011年后经济持续下行，主体风险（特别是周期类行业的风险）积聚，最终在2016年爆发。

　　两年后，资本市场按下了信用债违约的加速键。

　　2018年，违约债的数量和涉及金额激增，约为前值的4倍，达到了历史最高水平。年底做总结时，还有业内人士称，这就是最高峰，不会更高了。显然，有些记录存在的意义就是用来打破的。

　　那么，违约史“最高峰”的2019又发生了什么？

　　资金退潮，违约风险分散在各行各业

　　2014年，我国第一次出现债务违约时，只有制造业中的个别企业需要面对债券持有人的“灵魂诘问”。五年过去，违约风险逐渐蔓延至11个行业。其中，房地产业更是首次进入违约行列。

　　整理历史数据后我们发现，2014-2018年，债券违约行业主要集中在制造业、化工业、机械设备等行业。西南固收指出，这类行业有一个共性，周期性强。这意味着，在进入成熟阶段后，产能过剩问题会非常突出，甚至影响到企业的盈利能力，违约风险自然会随之加大。

　　数据来源：WIND， 金融界整理/制图

　　而今年情况略有变化，不同于往期行业景气问题， 2019年违约债出现了新特征——违约主体不再局限于某一特定行业，总体分布较为分散，在资金退潮的大背景下，各行各业均存在风险隐患。

　　数据来源：WIND， 金融界整理

　　向全国蔓延，新增违约边际改善

　　从区域分布来看，2014年，仅有浙江、江苏、福建、天津出现了违约现象。而到了2019年，全国28个省市都或多或少地出现了违约。其中，江苏由于发行基数较大，成为违约“常客”，可以说是“违约年年有”。

　　数据来源：WIND， 金融界整理

　　另外，博瞻智库指出，东三省（主要指辽宁）和环渤海地区（山东、河北等）的风险相对其它地区更高，其中辽宁省最为突出。这一特点在2015年-2019年得到充分体现。

　　具体来看，2015年，山东省违约债数量占全国的10%，仅次于江苏省；2016年，辽宁省违约债数量占比15%，是全国之最，同年山东省占比8%，河北省占比8%；2017年，辽宁省占比高达19%，山东与河北地区总占比为16%；2018年，辽宁省占比13%，与北京持平，位列全国违约债数量第一。2019年，北京“蝉联”信用债违约数量榜首，江苏、辽宁紧随其后。

　　数据来源：WIND， 金融界整理

　　越来越多的省市地区加入违约行列，不过好在，新增违约情况有边际改善迹象。2019年，新增违约企业数量和涉券规模都较2018年有所下降。 建行金融市场部发布的报告显示，按照违约主体涉及金额来看，今年新增违约的前五大区域依次是江苏、山东、安徽、北京、青海，总计违约涉券金额达476亿元，较2018年前五大区域的总规模减少39%。

　　数据来源：WIND， 金融界整理

　　去杠杆、严监管，民企背后的“温柔一刀”

　　自2014年以来，民企违约占比高似乎成为了信用债违约的胎生烙印。六年间，国企违约数量稳定，起起伏伏，一只手就能数得过来。反观民企，占比“高歌猛进”，从2015年的80%，扩大至2019年的86.3%。

　　数据来源：WIND， 金融界整理

　　对此，分析师们给出的结论较为一致，民企本就处于信用链条末端，而近年来的去杠杆调控叠加严监管更是进一步收紧了信用和融资渠道。另外，股市筹资额下降、股权质押风险上升等因素都共筑了违约债导火索。

　　除此以外，也有业内人士指出，2019年违约债高企实则是历史遗留问题——2017年发债过多。光大证券(行情601788,诊股)的分析师表示，发债时，政策宽松，而到期时，外部环境剧烈变化，企业资金周转困难，市场避险情绪高涨，因此违约债集中爆发。民企，特别是中小民企抵御风险能力较差，在此周期中最为“受伤”。

　　如何让“信仰”牢不可破？

　　今年，部分信用债的违约被夸张为“打破信仰”，如：大型“央企”北大方正的违约、“16呼和经开PPN001”城投债的虚惊一场。那么对投资者而言，如何能多一点信任、少一点“信仰崩塌”呢？

　　最简单也便于理解的办法是，找出那些高违约风险的特征。

　　2018年，民生证券在总结当年违约主体后发现，投资风格激进、杠杆率攀升过快（15乐视01），债务/债券集中偿付（17永泰能源(行情600157,诊股)MTN002），股权质押率高（16神雾E1），盈利下滑及现金流较差（14富贵鸟），对外担保较大（15金茂债），都是高违约风险的典型特征。

　　国海证券(行情000750,诊股)靳毅分析认为，企业突然转变经营方式或采用特殊经营方式都需引起重视。企业采取的结算模式会对流动性造成一定影响。一些企业所属行业特殊，采取的特殊销售结算模式导致企业经营过程中资金压力紧张，而一些企业本身并不属于这些行业，但因抢占市场或在与客户的利益博弈中处于弱势地位也会采用特殊的结算模式。

　　当然，对于更“学有余力”的投资者来说，掌握信用分析的基本逻辑，让信仰扎根基本面，或许是普适性更高的一种分析办法。对此，中金的债市宝典梳理了信用分析框架。

　　宝典指出，信用分析要将发债的主体实力与外部支援相结合。在分析主体实力时，投资者要从定性、定量两个角度考虑问题。具体来看，定性分析包括宏观、行业等因素，定量分析包括企业现金流、盈利能力、资本结构和偿债能力。当分析外部支援时，与银行的关系、与政府的关系、股权结构等因素都需要重点考察。

　　数据来源：中金公司

　　当然，除了投资者可以增强内功外，市场也在不断完善。

　　上周（12月25日）央行发布新闻稿，称最高人民法院、人民银行、发展改革委、证监会在京联合召开了全国法院审理债券纠纷案件座谈会，表示会充分发挥公司信用类债券部际协调机制作用 加快完善债券违约处置机制。

　　会议上，最高人民法院院长周强强调要依法提高违法违规成本，切实保护投资者合法权益。证监会主席易会满也表态，证监会将积极履行监管职责，压实债券发行人和中介机构责任，加大对违法违规行为的惩戒力度，改善债券市场环境，提升资本市场治理能力。

　　我们能做的也只有一边增强内功，一边静待更完善的市场环境。

　　转眼就是2020年了，祝各位投资者能平平安安、不踩雷。

　　来源为金融界财经频道的作品，均为版权作品，未经书面授权禁止任何媒体转载，否则视为侵权！