债券价格的敏感性分析「债券流动性风险」

新华财经上海7月13日电（记者 杨溢仁）本周以来，受资金面宽松等因素影响，债市各期限利率全线下行，10年期国债收益率行至2.81%附近，做多情绪推动利率曲线呈现出牛陡的格局。

部分业内人士认为，短期内因为缺少增量信息，则在做多情绪的惯性推动下，只要资金波动和中枢上移的潜在风险可控，那么阶段利率下行的行情就不会结束。

做多情绪逐步抬头

“随着国内复工复产的基本完成，由生产端修复带来的经济改善可能将告一段落。”兴业证券固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平指出，“受制于地产投资偏弱和外需大概率下行，年内需求端的回温可能是类似2019年的弱复苏，这也意味着在央行维持货币政策稳健偏松的格局下，债市风险不大。即使短期内市场面临一些负面的干扰（如经济金融数据可能进一步改善等），但长债的回调也使得做多的赔率逐渐上升，投资者可以逐渐寻找买点。”

记者在采访中发现，眼下市场中的看多、做多情绪均有所抬头。“虽然社融利空出尽的利好已经在周一尾盘演绎，但因为缺少增量信息，因此短期内做多情绪仍会有惯性。”在国泰君安固收首席分析师覃汉看来，“既然过去一个多月的利空逻辑已经演绎完毕，那么接下来大概率会持续演绎利好逻辑，很难量化下一阶段陆续公布的增量信息对市场的影响，但是行情会主动选择消息，投资者可能要做好准备，后续的增量信息会进一步推动做多情绪发酵。”

当前市场具备非常明显的多头特征。在资金面宽松的背景下，那些不认可长债下行逻辑的投资者，会选择介入3年期以内的债券；认为10-5年期限利差较窄有安全边际的投资者，更多选择参与5年期左右的利率债；判断疫情反复和基本面预期下修的投资者，则选择买入10年期国债和国开债。

“这种全面上涨的行情非常健康，所以大概率具有持续性。”覃汉认为，“即便后续公布的二季度GDP、MLF续作等增量信息会对债市构成潜在负面影响，可整体依旧可控。一方面，市场对后续经济复苏持续性的预期已经上修较为充分，数据料很难引起波澜。另一方面，本月MLF到期1000亿元，而市场对MLF的缩量续作已有一定预期——即使MLF净回笼也不会对资金面造成太大影响。”

行情向好仍有支撑

除了来自基本面的支撑外，投资者对短期资金面的乐观预判也为债市做多提供了助力。

针对“资金面的宽松以及货币市场利率维持低位是否可以持续”的问题，中金公司进行的最新债市调查显示，44%的投资者判断“经济复苏偏弱，货币市场利率在目前低位可以持续一两个季度或更长”；42%的受访者选择了“货币市场利率在目前低位可能还将持续1至2个月”。仅有4%的受访者表示“随着经济复苏和股市走强，货币市场利率应该很快就会抬升”。

综合来看，投资者的普遍预期已经从之前的资金面宽松不会维持很长时间，开始变得更为积极，认为资金面的宽松可能会维持更长时间。

中金公司方面亦判断，资金面维持宽松的时间会比较长，甚至到年底，货币市场利率不会有明显的回升，甚至不排除继续下降。核心原因是宏观杠杆率回升偏慢，金融资产供给依然稀少，尤其是高息资产供给稀缺，而经济回升的速率并没有以往那么高，因此货币政策维持宽松的资金面的时间就会比较长。

“下半年降准、降息两个工具均有实施的可能，其中降息或主要体现为LPR和存款利率的下降。”一位机构交易员向记者表示，“毕竟，管理层此前已明确表示，货币政策将继续从总量上发力以支持经济复苏。”

“就现在的环境来说，欧美货币政策的收紧及CPI的上升前景都可能会成为国内货币政策无法充分展开拳脚的原因所在。但必须承认，这些问题都仅仅是短期问题。”国元证券总量团队负责人、首席宏观与固收分析师杨为敩并称，“一旦上述阻力下降，那么货币政策还是存在宽松加速的可能性。况且，当前即使存在这些问题，货币政策也还是迎难而上，已走在坚定宽松的道路之上。”

可以看到，今年6月以来国内疫情有所好转，居民生活和企业生产回暖，尤其是前期承压比较明显的居民端边际改善明显。在此背景下，基本面回暖确实可能制约债市表现。不仅如此，若基本面回暖得到确认，则前期较为宽松的政策也会开始转向收紧。有鉴于此，缩短久期、波段交易或是更为稳妥的策略。

乐观看多机构多认为，受疫情反复影响，市场对于经济基本面复苏的悲观情绪会再度升温，而短期左右债市表现的核心还是资金面，只要资金波动和中枢上移的潜在风险可控，那么短期内利率下行的行情就不会结束。

编辑：史可

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