严控地方债「流通公债」

中国版“市政收益债” 终于浮出水面。

在不增加赤字规模背景下，积极财政政策的手段更多转向债券市场。在前期发行土地专项债试点工作后，财政部将在土地储备和政府收费公路两个领域试点项目收益专项债，以启动中国版“市政债”。

根据财政部《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》（以下简称“89号文”），在法定专项债务限额内，鼓励地方试点发展项目收益专项债券，建立专项债券与项目资产、收益相对应的制度，实现地方政府市政项目合理收益。

相比一般债券，上述专项债要求对应的政府性基金或专项收入偿还，在一定程度上这将缓解地方政府融资难。但目前各地方政府固定资产投资规模增长较快，而市政项目债券仍受到地方债务限额的约束。

中国投资咨询有限责任公司南京办事处负责人王小文认为，三年以来，中央大力发展政府债券和PPP（公私合作），推动“开前门”，出台了一系列规范文件，如50号文和87号文，以促政府摆脱对融资平台的融资依赖，纠正政府购买服务中的违规融资，实现“堵后门”。现如今，“疏堵结合”的地方政府规范融资渠道，已基本畅通。

风险拉警报：试点领域债务超额

土地储备和政府收费公路被选中率先试点发行市政项目收益债并不让市场意外 。

89号文要求“分类发行专项债券建设的项目，应当能够产生持续稳定的反映为政府性基金收入或专项收入的现金流收入”。而以2016年数据为例，能够对应偿债的政府性基金收入共有20类，其中，国有土地使用权出让金和车辆通行费是收入最多的两类。

显然，优先选择这两个领域作为试点，与土地储备、政府收费公路的收入来源比较明确、收入规模较有保障、收入持续性较强有关，这有利于市政项目收益专项债券试点更迅速地打开局面。

就在此次89号文发布之前，6月初和7月中旬，财政部已联合相关部委发布了《地方政府土地储备专项债券管理办法（试行）》和《地方政府收费公路专项债券管理办法（试行）》。

不过在业内人士看来，这个选择背后也还另有隐情。

“优先选择土地储备和政府收费公路两个领域作为项目收益专项债券，主要是因为这两个领域的存量债务规模都明显大于其他领域，偿债压力巨大。”鹏元评级研发部资深研究员袁荃荃在接受记者采访时说。

以政府收费公路为例，截至2016年末其债务余额高达26107.5亿元，而且收支缺口仍在逐年扩大，这为该领域积累了一定的债务风险。

此外，尽管目前相关部门并未透露存量土地储备债务的确切规模，但从2016年2月财政部联合国土部、中国人民银行、银监会印发《关于规范土地储备和资金管理等相关问题的通知》可知，政府对土地储备债务风险已经颇为担忧。

“否则中央不会提出清理压缩现有土储机构、合理确定土储总体规模、妥善处理存量土储债务、调整土储筹资方式等一系列要求。”袁荃荃表示，为了不再因新项目的投资而进一步增加本已沉重的债务负担，土地储备和政府收费公路相较其他领域更为迫切地需要以项目收益与融资自求平衡的专项债券进行融资。

某机构人士认为，项目收益专项债的主要特点是在一定收益的公益性事业领域进行开展，关键点是在现金流领域，能够产生持续稳定的反映为政府性基金收入或专项收入的现金流收入，且现金流收入应当能够完全覆盖专项债券还本付息的规模。

以此条件推测，未来污水处理、燃气、垃圾处理等项目可能都将纳入到市政专项项目收益债的发行品种中。

在国务院新闻办公室举办的新闻发布会上，财政部副部长刘伟表示，目前控制地方政府债务风险取得了一定成效，未来要守住不发生系统风险这个底线。

据统计，到去年末，全国地方政府债务余额15.32万亿元，控制在全国人大批准的限额17.19万亿元以内。2016年地方政府的债务率是80.5%，低于国际通行警戒标准，政府债务风险总体可控。

但在6月国家审计署公布的《2016年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》中显示，截至2017年3月底，审计署审计的16个省、16个市和14个县本级政府承诺以财政资金偿还的债务余额，较2013年6月底增长87%，其中基层区县和西部地区增长超过一倍。

限额管理 ：遏制地方政府冒进投资

“开前门、堵后门”作为化解地方政府债务风险的指导性思路，正逐步在一系列的政策中得已落实。此次89号文更是第一次提出了对地方债的限额管理。

89号文提出“各地试点分类发行专项债券的规模，应当在国务院批准的本地区专项债务限额内统筹安排，包括当年新增专项债务限额、上年末专项债务余额低于限额的部分”。

根据财政部数据统计，2016年末地方专项债务余额约5.53万亿元，同年经过调整后的专项债务限额约为6.47万亿元，期间差额达到了9400亿元。

这一额度管理为地方政府正大光明的发行债券提供透明可监督的空间，使得地方债务进一步显性化。

只是眼下，仅这个额度恐怕依然难以弥补基础设施建设项目的实际资金缺口。

中国银河国际报告显示，今年上半年的基础设施固定资产投资同比增长16.8%，高于2016年基建投资的15.8%。其中环境与交通基础设施固定资产投资分别同比增长25.2%和14.7%。交通运输基础设施固定资产投资于2016年同比增长9.5%。

在此背景下，有人士认为，目前项目收益专项债尚不足以满足地方政府的基础设施支出。“一方面是地方政府投资增速快，另一方面是各省之间的基金收入差异较大。”

以2016年政府性基金收入最高的省份江苏为例，2016年政府性基金收入中最大的部分是国有土地收益基金收入，为5430.73亿元，国有土地使用权出让收入对应的是土储专项债，这个还款来源是有保障的。但是，与市政领域相关的政府性基金收入是城市公用事业附加收入，为28.43亿元，这部分仅能维持本辖区很少一部分的市政领域融资需求。

这意味着，地方政府在发行市政收益债之前，需要仔细地掂量这个项目能否能盈利。这或间接地约束地方政府冒进建设的冲动。

不过袁荃荃在接受记者采访时也表示，考虑到项目收益专项债券募集资金投入的项目基本都能产生持续稳定的反映为政府性基金收入或专项收入的现金流收入，且现金流收入能完全覆盖专项债券还本付息的规模，所以将此类专项债融资额度不打折扣地完全计入并占用债务限额，对其融资功能的发挥恐打折扣。

“我们建议在严格规范发债流程的基础上，尤其是把关好现金流及收益预测的基础上，适度允许项目收益专项债突破债务限额的限制”。

在她看来，以专项债券搞基建投资是中长期的必然趋势，但短期内恐怕仅能在部分新增项目中发挥融资功能，对于以往大批的存量项目则是鞭长莫及。

记者了解到，对于专项债的融资需求，事实上早在2015年，发改委就曾出台《项目收益债券管理暂行办法》的办法。

根据发改委定义的项目收益债，主要是指项目实施主体或其实际控制人发行的，与特定项目相联系的，债券募集资金用于特定项目的投资与建设，债券的本息偿还资金完全或主要来源于项目建成后运营收益的企业债券。