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关于美债 你必须要知道的三件事情「美债和美元」

2023-01-22 10:02:20来源:金融界

1. 为什么美国国债重要?

1.1 美债是全球资产定价之锚

理论上,所有类型的资产的收益率都可以用一个公式描述。股票和大宗商品不同的收益率是因为它们有着不同的风险溢价。但基础是一样的,就是无风险利率。

资产收益率=无风险利率 风险溢价

而传统上美国国债被认为是最安全的债券,它的收益率也就被当成是无风险利率。也就是说,只要美债的收益率一改变,特别是比较大的波动,那其他资产也必定受其影响。假设美债的收益率突然涨至3%,这会吸引更多的投资者来吃这安全的3%收益率,其他资产吸引力下降,只能降价出售(注意:理论上的结论,有很多其他因素没考虑)。

1.2 为什么关注10年期美债?

因为短期国债的收益率受政策利率的影响比较大,而10年期国债的收益率更能代表市场的观点(在没有收益率曲线控制的情况下)。3个月期美债收益率再怎么波动,也不会远离美联储设定的利率,10年期美债的收益率就可以涨到1.6%,里面隐含了更多投资者对经济的看法。先看看过去一段时间美联储官员的观点:

美联储主席鲍威尔:国债收益率的上升是由于预期通胀和经济增长将会复苏。

美联储戴利:债券收益率上升表明投资者预期未来会更加光明。

这两句话应该怎么理解呢?

2. 理解美债收益率

我们通常看到的收益率都是名义收益率。

名义收益率=实际收益率 预期通胀

实际收益率和预期通胀是看不见的、存在于理论上的东西,投资者只能用看得见的指标代替一下。两个常见的指标:TIPS的收益率代替实际收益率,美债和TIPS收益率的差代替预期通胀(这个也叫做Breakeven Inflation Rate)。

2.1 预期通胀

为什么预期通胀会在式子里?简单来说就是,投资者希望投资在国债里的收益跑得赢未来的通胀。假设通胀预期突然上涨(例如石油危机导致油价上涨或者央行乱印钱),国债收益连通胀都跑不赢,那吸引力就会下降,价格跌,收益率涨。

2.2 实际收益率

实际收益率(实际利率)主要由两个因素决定的:预期经济增长和不确定性。未来经济增长预期高时,利率也会变高。而未来不确定性高时,利率变低。

解释:

1. 经济增长通过消费平滑效应传导至利率。如果预期未来经济有高增长,那么人们更敢于现在借钱消费,而更多人借钱会导致利率上升。这是一个宏观的结果,而不是说每个个体都会这样。

2. 不确定性是通过预防性储蓄传导至利率。当人们觉得未来的不确定性高时,会通过储蓄来应付不确定性,更高的储蓄导致利率变低。

现在再来看看美联储官员的话。

美联储主席鲍威尔:国债收益率的上升是由于预期通胀和经济增长将会复苏。(预期经济增长和预期通胀升高)

美联储戴利:债券收益率上升表明投资者预期未来会更加光明。(不确定性降低)

有没有美债收益率不正常上升的情况?有,2020年3月美股熔断频发期间,美债价格也同时暴跌,收益率飙升。事后分析认为是风险平价组合造成,流动性出了问题。美债收益率也在美联储出手后很快恢复正常。

3. 进阶

3.1 长债与短债的利差

这里以10年期和1年期国债为例子,一般情况下,10年期收益率是要高于1年期收益率的。

10年期收益率=未来10年的1年期收益率的平均值 期限溢价(可以理解为风险溢价)

当10年期和1年期国债的利差扩大时,可能是因为投资者觉得未来的1年期收益率要上升,可能是因为期限溢价上升,也可能两者混合。这一点尚未有定论。

另一种简单的解释是这里的利差就是银行赚的差价,它们吸收短期的融资,放长期的贷款。银行的工作就是liquidity and maturity transform,赚取流动性和期限溢价。这里联系到近期的热点就是SLR到期。如果美联储不延长SLR,银行购买美债会收到限制。

在不一般的情况,收益率曲线会倒挂,也就是10年期收益率小于1年期收益率,利差小于0。通常这会被认为是经济衰退的前兆,2007年和2019年都出现过收益率曲线倒挂。

3.2 不同国家间的利差

在不考虑汇率的情况下,有两种层面的基本解释:

1. 金融层面:破产风险。同样是10年期收益率,同样在欧元区,希腊>;意大利>;德国,因为希腊的破产风险是最高的。行情快讯里偶尔就会报欧元区某些国债收益率和德债收益率的利差。

2. 经济层面:通胀和经济增长高的国家,国债收益率就高(发展中国家>;发达国家)

题外话:为什么日元和瑞郎等低息货币会被成为避险货币?

就像长债和短债的利差是银行的利润,不同货币间的利差就是跨境银行业务(Cross-border banking)的利润,通过外汇市场的套息交易(carry trade)来赚取。投资者或银行借入低息货币(日元、瑞郎),转换成高息货币(加元、澳元),再贷出去,两者的息差就是利润,如果没什么“大事”发生的话。如果有不好的事发生,或者仅仅是预感有什么不好的事要发生,投资者可能无法继续借入低息货币,他们会解除套息交易的头寸,买入融资货币还债,这样会推高日元、瑞郎等的汇率。结果就是我们观察到的避险货币现象,有什么风吹草动,日元汇率就涨。

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