国债期货重新上市「长期国债期货」

9月6日，中国国债期货迎来重启九周年。近日，国债期货对外开放被多次提及。这也是境内外投资者的一大期待。

自8月26日证监会副主席方星海提出“推动国债期货双向开放”之后，9月2日，方星海再表示，支持香港市场推出国债期货，加快推动境内国债期货市场对内对外开放，实现两地协同发展。

“目前大量境外机构已经开始把中国债券及其衍生品市场列为重点投资目的地。”有券商人士告诉第一财经，外资对于中国债券市场的认知和接受程度有了显著提升，投资者也表达了对国债期货市场对外开放的期待。

在加快推进对外开放背后，境内投资者尤其是机构投资者在国债期货市场已有较长、较强的实战经验，通过国债期货进行套期保值、资产配置、服务实体企业等。

近日，中国金融期货交易所（下称“中金所”）组织召开国债期货参与机构座谈会，围绕国债期货服务债券市场和实体经济发展等主题进行探讨交流，多位机构人士表示，国债期货市场还有较大的发展空间，希望能够扩充超长期限国债期货品种、进一步拓宽投资者范围、引入更多的做市商等。

对外开放步伐加速

除了监管层多次提及推动国债期货双向开放之外，境内外投资者也对中国国债期货市场对外开放寄予期待。

“在日常工作中，无论是在面对境外机构大额非活跃债、场外利率衍生品还是散量等高难度报价需求的时候，我们的交易员经常会运用国债期货对冲来提升对境外现券投资者的报价质量。此外，在与境外投资者的交流中我们还发现，外资对于中国债券市场的认知和接受程度有了显著提升，投资者也表达了对国债期货市场对外开放的期待。”中金公司相关负责人称。

截至2021年底，境外机构持有银行间市场债券约4万亿元，已经达到银行间债券市场总托管量的3.5%。

“随着我国国债被国际三大主要债券指数悉数纳入，相信未来会有更多资金流入，推动国债期货市场进一步对外开放，将有助于丰富境外机构的利率风险管理手段，同时帮助境内做市商更好服务高水平对外开放和双循环新发展格局。”中金公司相关负责人称。

自2018年开始为境外机构提供做市报价服务的平安证券也感受颇深，该公司人士称，债券通业务自2017年问世以来，提升了境外投资者参与国内债券市场的便利度，报价机构可通过国债期货的对冲功能提升债券通报价质量，让境外投资者更好地参与国内债券市场，进一步扩大了中国金融市场对外开放的程度。

国泰君安相关人士称，近年来，债券市场对外开放步伐不断加快，随着境外投资者国债现货投资规模的增大，其参与国债期货市场的需求也在增加。引入境外投资者，有利于满足境外机构的金融风险管理需求，进而促进债券市场开放和人民币国际化。

境外投资者期待参与中国国债期货市场，与该市场的不断发展壮大、市场平稳运行不无关系。

自2013年重启以来，国债期货在中国市场已历经九载。2013年9月6日，中金所重新推出5年期国债期货合约，这是沉寂18年后国债期货再度登场。一年多后的2015年3月，10年期国债期货挂牌上市。再到2018年8月17日，2年期国债期货合约正式挂牌交易。

回顾过去几年国债期货的发展，在投资者结构上，2020年五大国有商业银行、基本养老保险入市；2021年开始，年金养老金也可以直接参与国债期货交易。据业内人士介绍，国债期货的机构持仓占比已接近90%，是机构持仓占比最高的期货品种之一。

截至2021年底，国债市场存量规模已经攀升至22.53万亿元，2021年日均成交10.31万手，日成交量约1090亿元，期货成交量/现货存量比例约为0.48%。目前国债期货三个品种的总持仓量已经达到30万手~40万手，成为债券市场重要的交易工具。

境内机构多策略对冲风险

目前境内投资者参与国债期货已有较为丰富的经验。尤其是近年来，境外地缘冲突频发、中美利差倒挂、中国疫情点状频发等复杂因素叠加的背景下，国内资本市场经历了较大波动，国债期货成为市场参与者的一大主要对冲工具。

“在应用国债期货工具的过程中，我们深切体会到国债期货对于提高现券流动性、完善国债收益率曲线、增加债券市场深度等方面发挥了非常重要的作用。”平安证券相关人士称，通过国债期货的交割功能实现期现货联动，从而激活了老国债的流动性，使国债基准利率曲线更加准确。

多数机构利用国债期货对冲债券持仓风险，国泰君安相关人士举例称：“在今年6月的债市小调整中，我们利用一级认购 国债期货配套对冲的方式，在11只国债、10只政策性金融债发行中保证了配置力度，全月累计认购约50亿元，有力支持了利率债承销工作，同时利用期货对冲了业务风险。”

还有些机构在年金、养老金业务方面，重视国债期货在投资管理中的应用。年金、养老金资产端以信用债现券持仓为主，负债端稳定、长期，并对控制回撤风险的要求较高。这便要求在资产端获取长期票息收入的同时精准应对久期风险。

“经实践验证，运用国债期货套期保值相比现券交易调节仓位，在当前宏观波动背景下，可显著降低摩擦成本，提高组合风险收益比，是目前年金、养老金参与国债期货的主要场景。”博时基金相关负责人称。

中信证券相关人士具体介绍称，国债期货在该公司账户管理中的实际运用主要包括对冲交易和构建组合策略两方面：从主动对冲的角度看，利用国债期货作为对冲工具，可以快速、便捷地调整组合风险暴露。以基本养老保险账户为例，账户持仓中的信用债流动性相对会弱一些，在预期市场有下跌风险时，相比较于直接卖出债券，利用国债期货可以便捷地降低组合仓位。从被动对冲的角度看，利用国债期货作为对冲工具，买入债券现货，卖空对应期限国债期货，本质上是合成了浮息债券，将浮息债券纳入资产配置标的，组合在债券资产配置上，有更大的品种选择空间。

国债期货具有价格发现、套期保值、资产配置等基础功能，这在实体企业的融资和投资两端也都扮演着重要的角色。

申万宏源相关人士表示，一方面运用国债期货可以降低企业融资成本波动。券商可以通过国债期货为企业创设标的为国债收益率的收益互换产品，企业根据自身需求择时参与收益互换，从而达到平滑融资成本的目的。另一方面，国债期货的应用可以提高企业债的认可度和流动性。比如在做市过程中，为避免风险敞口被动积累而造成的亏损，券商可采用国债期货作为对冲工具，依据模型进行对冲，有效降低做市业务风险暴露。

他同时介绍称，券商还可以运用国债期货为企业提供投资和风险管理方案。在企业经营过程中，存贷款利率浮动、上游原材料价格波动都会对企业利润产生扰动，券商可通过国债期货、利率互换、商品期货、期权等金融衍生工具合理对冲利率、价格波动，还可以根据企业自身需求，为企业量身定制创新性金融衍生产品，将外生不确定性因素的影响降至可接受范围，保障企业的稳健运行。

易方达相关负责人也称，国债期货可辅助投资组合进行久期风险管理，提升中长期信用债的配置能力，支持实体企业债券融资；对支持超长期国债、地方政府债券发行，降低融资成本可起到积极的促进作用。

机构建议增设30年期国债期货、拓宽投资者范围

经历9年的发展，国债期货功能发挥、市场流动性和定价能力等方面都有一定的提升，但仍有进一步完善的空间。在业内看来，国债期货市场还有较大的发展潜力。

机构投资者呼声最大的是，希望能够扩充超长期限国债期货品种。

“国债期货在部分场景下的套保功能仍有进一步提升空间。”申万宏源相关人士称，由于缺少相应期限的期货品种，国债期货对于超长期限的国债对冲效果尚有待提高。

平安证券相关人士也建议，进一步完善国债期货产品体系，使国债期货能够更全面地覆盖收益率曲线。如：增设30年期国债期货，从而进一步提升超长期限现券品种的流动性，满足境内外投资者对长久期资产的配置和交易需求。同时，建议引入更多的做市商，提升流动性和市场深度。

“基金对现券持仓的期限若不是在标准的2、5、10年，会具有比较大的期限利差波动的风险。目前我国国债期货品种仅有2、5和10年期品种，建议30年期国债期货可以尽快上市，以更丰富期货的品种，增加套保的匹配度。”易方达相关负责人也称。

拓宽投资者范围也是市场的一大期待。原因在于：目前，商业银行获批参与国债期货的仅有五大国有银行，处于试水阶段；第二批保险机构已获准入市，国债期货参与不断深化。但在2020年“原油宝”事件之后，银行等大型金融机构参与衍生品市场交易变得更为谨慎。

对此，易方达相关负责人建议，加快推进境内机构投资者将国债期货纳入可投范围，推动已获批银行、保险机构深入参与国债期货业务，并有序放开境外投资者参与国债期货市场。

中信证券相关人士也称，未来期待更多投资主体能够参与国债期货交易，利用这一交易工具实现风险管理目标。

“随着更多类型投资者的参与，交易机制逐步完善，交易品种及策略进一步丰富，有助于再度提升国债期货市场定价效率和精度，扩容国债期货市场，持续提升投资者对国债期货的参与热情。”国泰君安相关人士称，国债期货市场目前潜力巨大，将长期作为固定收益市场上最重要的利率衍生品之一，各类投资需求有望得到集中释放。

他的逻辑在于，一是资管新规净值化的要求，各大银行逐步成立理财子公司，理财资金主动管理将成为大趋势，在此大背景之下，国债期货未来将是资产管理机构管理组合净值的最有效工具。二是央行启动了LPR改革，将贷款报价利率与市场利率进行挂钩，这是我国利率市场化进程中最重要的环节之一，这意味着贷款利率与国债期货价格的相关性大幅提升，未来银行、企业直接或者间接利用国债期货进行贷款利率风险管理，将是大的发展方向。三是引入境外投资者，有利于满足境外机构的金融风险管理需求，进一步促进债券市场开放和人民币国际化。