负利率国债为何遭疯抢「负利率主权债券」

昨日（5月20日），英国出售了38亿英镑的三年期国债，收益率为-0.003%，这也是英国首次发行负收益率中期国债。

-0.003%的收益率意味着，持有债务到期的投资者不但没有收益，还将倒付一笔费用。

在这次拍卖中，英国债务管理部门获得了81亿英镑的认购，是打算出售数量的2.15倍。也就是说，“亏本”生意也有人抢着买。

虽然负利率还没来到我们身边，但引起了很多小伙伴的吃瓜关注。

负利率不仅仅是通常理解的，“钱存银行，还要倒贴钱给银行”。

它包括政策性利率，即央行对商业银行的存款准备金支付“负利率”，进而由此引发的存贷款市场负利率、债券市场负利率以及货币市场负利率。

英国这次的“负利率”，是指债券市场负利率，还没有到基准利率层面。

英国先行一步后，人们更关注对岸的美联储会否采用“负利率”，会否降息至负值区域。

同样也是在昨日，美联储发布的四月会议纪要中表示，将长期维持零利率不变。

此前美联储主席鲍威尔也多次强调负利率的危害，否认美联储在未来执行该政策的可能性。

美联储主席 鲍威尔

不少经济学家并不买账，称“美联储虽然传递了稳定的信息，但有关负利率的实质性论点已经加强。”

至于美联储会不会祭出负利率，时间会给出答案。

今天就来聊一聊“负利率”。

看看为什么会有人抢着买“负收益率”的债券，还会有人把钱存入“负利率”的银行。

“负政策利率”是各国央行和商业银行之间的故事。

采用“负政策利率”的央行通常做法是：将商业银行存放于央行的部分存款准备金的利率设定为负值。

一般而言，商业银行将存款准备金放在央行，央行会支付一定的利息。

而采用负政策利率的国家，央行不但不向银行支付利息，反而要收取“惩罚性费用”，强迫银行将更多资金投向市场，以起到刺激信贷、提高通胀水平、抑制本币升值的目标。

新冠疫情之前，负政策利率在全球并不多见。

2008年金融危机以前，只存在于理论讨论之中。金融危机以后，也仅有瑞典、丹麦、欧元区、瑞士、日本等经济体的央行突破了“零下限”。

注：此处“至今”指截至20191127

支持者认为，在负利率环境下，居民和家庭会增加负债和消费，并通过增加的消费刺激经济增长。

反对者认为，由于负利率带来的巨大的不确定性，人们不会增加消费，反而会增加储蓄，减少消费。

从日本和欧洲的经验来看，负利率对经济并没有太大提振作用。

中泰证券指出，经济增长最终是由生产要素端决定的，人口、技术进步才是关键。日本、 欧洲面临老龄化压力，技术进步放缓，所以经济长期停滞不前。

货币政策是无法影响经济潜在增速的，因为如果经济的投资回报率很低，即使融资成本降得再低，企业投资的动机也不会太强。

所以日本、欧洲实行负利率、QE政策后（量化宽松），大量的资金淤积在金融体系内部，经济还是长期低迷。

负利率债券（即负收益率的债券），就是债券持有到期，持有人不仅没有利息收益，还要倒贴钱。

招商证券认为，负利率债券出现的直接原因，是全球央行开启的新一轮降息潮，对市场利率反应最灵敏的债券利率下行以响应。

此外，在全球经济不确定性加大的环境下，主要发达经济体的国债吸引了大量的避险资金流入，抢购推动债券利率不断下降。

除了开头介绍的英国三年期国债（收益率-0.003%），去年8月21日，德国发行零票息30年期国债，年收益率为-0.11%。这批国债2050年到期，是全球首次有国家以负利率发行期限长达30年的国债。

30年期收益率每年-0.11%，也就是拿了30年本金还要亏3.25%。为何这样的债券还有人买？

负收益率30年期德债发行要素及结果

这里重点解释一下，“负利率债券≠一定亏钱”。

虽然负利率债券的本质，是投资者持有到期，确定会产生本金损失。但按“债券投资回报=持有回报（利息收入） 资本利得（债券价格变动）”，虽然“持有回报”为负，但还有资本利得部分，后者可能带来收益。

债券的收益率和价格是一枚硬币的两面，是一一对应的关系。

债券收益率上行，债券价格下跌；债券收益率下行，债券价格上涨。

债券的现金流是固定的（还本付息）。债券的价格本质上就是对现金流按市场利率进行贴现，分母越小（收益率越低），得到的数相应越大（价格越高）。

举个例子。

假设一个投资者在收益率为-0.10%的时候买了一张15年期限债券，当时的面值是100，后来，收益率下降至-0.50%，债券的价格将上涨到106。

这样子债券的投资收益为6%。所以，只要预期债券收益率一直下行，持有负利率的债券就是划算的。

“负利率债券”名字不好听，但规模可不小。

截至2019年10月，全球负利率债券规模已达到15万亿美元左右（约合人民币107万亿），占彭博巴克莱全球综合指数（涵盖了全球政府债券、企业债券和证券化债券）的比例达到26%。1年前，该比例为13%。

这些负利率债券主要存在于日本和欧元区。

全球负利率债券市场规模激增

投资“负利率债券”的投资者，主要源于以下考虑：

第一，刚需

欧洲巴塞尔协议III规定，欧洲银行在资产负债表上必须持有一定比例的国债，因此不论利率有多低，银行都会被迫购买一部分国债。

第二，“权宜之计”

金融机构以现金形式持有资金不可行，而存入银行也要交纳高额的管理费。

当把钱存入银行的费用支出>持有负利率债券的利息损失时，后者成为更优选择。

第三，避险需求

机构投资者宁愿购买负收益债券并接受确定性的小额损失，也不愿冒险投资其他领域可能损失更多。

第四，追求资本利得

部分投资者买入负收益债券，看重的并不是票息收入而是资本利得。由于“凸性”的存在，即使是负利率，只要利率小幅下降，价格也会加速上升。

与我们通常说的把钱存银行、银行给我们利息不同，“负存款利率”是把钱存银行，你还要给银行利息。

也就是说，钱越存越少。

世界银行统计的264个国家和地区里，瑞士的存款利率就是负值。

瑞士央行自2014年12月宣布 “负利率”政策后，5年来其基准利率一直维持在-0.75%。

日本大型银行存款利率虽然不为负，但也普遍下降至0.001%，接近零利率。

存入100万日元，1年的利息只有1日元。

主要国家存款利率（与2008年相比）

资料来源：招商证券

为何还有人愿意存钱？

因为在实际操作中，即使是在实行“负利率”政策的国家，商业银行存款利率大多还是为正或处于0。

比如瑞士最大的银行之一瑞银（UBS），依然对储户支付正利率。

当然，银行也不能无限制的补贴储户。

因此这些储蓄户头的正利率往往有一个金额上限，一般在50万欧元左右。如果账户中的数额超过了50万，那么银行就开始向该账户收取费用（负利率）。

对机构来说，持有大量现金十分不便，愿意支付一定费用让银行代为管理。

对于个人储户而言，他们会在将钱存入银行并支付一定费用、将钱投资到其他短期理财产品并获得收益、持有现金等多种方式中，分散选择。

最后一个问题：我们离负利率有多远？

说实话，还挺远的。

利率归根结底取决于整个社会的自然利率（或者说资本收益率），而自然利率取决于一个国家的经济发展等因素。

采取负利率政策的国家，如日本和欧洲都面临经济增长乏力和人口老龄化严重的问题。

我国经济尽管由高速增长转入中高速增长，但放眼全球6%的经济增速也足够羡煞旁人。

尽管受到疫情冲击，但经济回归正常也只是时间问题。

即使有一天，负利率真的来了，也绝不是洪水猛兽。负利率并非对所有资产的都是坏事，反而还会利好股票、黄金等，我们仍然可以通过资产配置，多元投资，让我们的钱保值增值。

主要参考资料：

1、 中泰证券《美国距离负利率有多远？》20200514

2、 东方证券《关于“负利率”的一些探究》20191127

3、 东吴证券《零点之下：全球负利率会深化还是终结？》20191213

4、 招商证券《当票息已成往事：怎样理解“负利率”？》20190826

5、 华泰证券《“负利率”德债来了，有何影响？》20190823

本文首发于公众号小基快跑（xiaojikuaipao2014）