国际银行业负债结构的变化「国君资管」

作者：国泰君安银行团队 郭昶皓/袁梓芳

来源：具体请见2020年3月16日报告《美国银行业资负结构的变迁脉络———他山之石系列研究之一》。PDF版报告全文欢迎联系对口销售或团队成员获取。

核心观点

盈利需求始终为美国银行业资产负债结构变迁核心逻辑。其中资产端变迁以相对收益率为主导，而负债端结构受负债成本和资产投放需求的共同影响。宏观经济增速波动及政策变动或存在短期冲击，但并不改变资产负债结构长期变动趋势。

摘要

盈利需求是银行资产投放的核心影响因素。①“二战”结束后贷款占比显著提高，证券投资占比相应下降，核心驱动因素是贷款收益率持续上行以及财政赤字边际改善影响；②80年代中后期，市政债券快速下降和政府企业债券上升互为替代。受1986《税收改革法案》市政债券不再免税影响，政府企业债券价值凸现，占比持续提升；③现金、同业、现金及准备金资产占比不断下降。长期来看，同业、现金及准备金资产本质上是流动性管理工具，收益率显著低于其他类别资产，银行在考虑到经营利润的展业目标时，势必配置收益率更高的资产。

负债端结构受负债成本和资产投放共同影响。①存款占比在1960s前一直保持95%以上。受“Q”条例影响，在渠道和价格管制下，存款成为商业银行成本最低的负债来源；②60年代后期，银行开始主动负债，借入资金占比逐年提升，核心原因是存款利率大幅上升，超过同期借入资金利率。同时，人口结构和政策支持带来资产端居民房地产信贷需求边际增强。两者共同导致商业银行主动负债以匹配资产投放。

目录

1. 资产结构变迁：盈利需求主导

1.1. 贷款净额

1.2. 证券投资

1.3. 同业、现金及准备金

2. 负债结构变迁：成本与资产需求共振

2.1. 成本驱动

2.2. 需求驱动

1. 资产结构变迁：盈利需求主导

盈利需求为资产端结构变迁的核心驱动因素。在八十余年的美国银行业发展过程中，盈利需求始终是资产结构变动的核心原因。宏观经济增速放缓、政策变动和外部环境改变只影响其结构阶段性改变，不改变长期趋势。从数据可得性考虑。我们将商业银行资产端分为以下三个部分：贷款净额（Net Loans and leases）、证券投资（Total Investment Securities）以及同业、现金及准备金（Cash and Due from Depository Institutions），分别考察其结构变迁情况。

1.1. 贷款净额

从贷款占比变动趋势来看，主要有两大特征：

① 受盈利需求影响，贷款占比长期呈上升趋势。1934年，商业银行业贷款占比仅为30%左右，至20世纪80年代贷款占比已长期稳定在60%附近，整个资产结构趋于平稳或受贷款风险暴露、不良上升所致。

② 外部事件冲击仅改变短期资产结构，长期逻辑不变。1939年至1944年和2008年至2010年这两段时间内，贷款占比呈短期下降趋势。但随后贷款占比又迅速回升，长期趋势不变。

贷款占比变动核心因素仍为盈利需求，外部事件冲击仅为短期影响。两次贷款占比显著降低均和外部事件冲击有关。1939年至1944年期间，受“二战”影响，贷款占比一路向下，最低点仅为15.86%。2008年，受金融危机影响，贷款占比再次下探，从58.5%下降至54%。但无一例外，外部事件冲击影响仅为短期，不改变长期配置逻辑。1945年和2010年后，贷款占比又再次回升。

虽然贷款与其他资产的利差存在一定波动，特别是贷款利率与10年期国债利率利差波动剧烈，但长期来看，相比于同业和证券投资，贷款为商业银行收益率最高的资产，在绝大多数时间里其收益率都超过了同业利率和美国国债收益率。因此，资产结构中贷款占比趋势性上升反应的是商业银行资产投放的核心逻辑——盈利需求。

1.2. 证券投资

从证券投资占比变动情况来看，主要有两大特征：

① 在1934至1944年，证券投资占比整体呈上升趋势，到1944年左右达到历史高点60.1%。

② 1944年拐点出现，证券投资占比随后呈长期下降趋势，直至1974年达到20%后趋稳。随后一直在20%左右波动直至今日。

对比以上资产结构变动趋势，我们不难发现，证券投资与贷款在长期属于相互替代关系：

①1944年之前，贷款占比一路下行，而证券投资占比则快速增加。而同期，同业资产占比则从1940年达到峰值后一直下降。

②1944年之后，贷款占比呈总体上升趋势直至在60%左右稳定。相应的证券投资占比则呈总体下降趋势直至在20%左右稳定。

存在替代关系的原因有二：①盈利需求主导长期资产投放逻辑；1944年之前贷款占比不断下行，证券投资占比不断上升，是受“二战”和财政赤字货币化影响。

（1）盈利需求主导长期资产投放逻辑。“二战”结束之后，财政赤字压力边际改善，证券投资占比迅速下降，贷款占比相应提升。受“二战”结束影响，财政赤字压力边际改善。商业银行贷款投放显著增大，由1945年的16.35%增加至1946年的20.86%，同比增加25%。证券投资占比迅速下降，其中以美国国库券下降最为明显。虽然市政府债券占比提升，但不影响结构性变化趋势。最终，证券投资占比一路下行，于70年代后期逐步稳定在20%左右。

虽然70年代中后期证券投资整体占比保持20%不变，但不难发现证券投资内部结构变化特征明显：在1980s中期，市政债券快速下降和政府企业债券上升互为替代。1986年，政府企业债券开始回升，占比迅速从1.83%上升至10%以上，而市政府债则保持单边下降态势。

进一步考察发现：①1970s年以来，受通胀影响，市场利率不仅大幅上升，并且波动极其剧烈，这导致债券价格巨幅波动。商业银行配置意愿下降；②美国市政债券最大的特点是其享有的免税待遇，即在满足税法和税务局的某些规定后，市政债券利息可以免缴联邦所得税。但1986年出台的《税收改革法案》规定，银行不再享有市政债券利息税收减免，税收减免优惠主要倾向于个人投资者。自此，银行对市政债券的配置需求显著降低，并最终让位于个人投资者；③而政府资助企业债（GSE bonds）多数仍可以享受免税待遇，且由于债务方是政府机构，所以该类债券的清偿能力好，收益稳定，因此银行在进行多样化资产投放时，倾向于投资GSE债券，反应在资产结构上就是1986年后政府及政府资助企业债券占比大幅上升。

（2）1944年之前贷款占比不断下行，证券投资占比不断上升，是受“二战”和财政赤字货币化影响。因财政赤字货币化，商业银行进行资产端管理时大量购买政府国库券。1944年之前，受二战影响，美国政府大量发行国库券以平衡收支。与此相对应的是商业银行资产端贷款和非美国国库券占比下降明显，美国国库券占比迅速提升。

由于1934年颁布《格拉斯-斯蒂格尔法案》，第16节仍然允许银行购买、经营和承销美国政府债券，国库券和部分州政府公债以及政府支持的企业债券。因此，我们将证券投资债券分成美国国库券、市政府债券、政府及政府资助企业债券和公司债券四项。从中可以发现，在1939到1946年间，除美国国库券外，其他债券占比都经历了一个大幅下滑过程，其中政府及政府资助企业债券占比一度下滑到接近0。而与此相反，美国国库券占比仅在1940年有一个小幅下滑后，随后迅速由20%上升到55%。两者变化叠加就形成了1944年之前，证券投资占比迅速上升的结果。因此，基于如上变化趋势，我们认为1944年之前证券投资占比上升和贷款占比下降是受二战和财政赤字货币化影响所致。

1.3. 同业、现金及准备金

从1934年至2018年，同业、现金与准备金资产占总资产比例的变动趋势中，可以明显观察到两大特征：①同业、现金与准备金资产占比整体呈下降趋势。②受宏观经济增速放缓或外部事件冲击影响，同业、现金及准备金资产占比在某些短期阶段性回升，如1934、1973、2008年。

同业、现金与准备金资产一直以来作为商业银行流动性管理的工具，是商业银行对市场利率的判断和自身金融市场资源来配置的传统业务。因此，出现以上变动趋势原因如下：

（1）盈利需求为同业、现金及准备金资产占比长期走低原因。同业、现金及准备资产占比长期走低，说明当同业间流动性充足，存款准备金率下行时，银行在考虑到经营利润的展业目标势必配置收益率更高的资产。从1960年至2018年间利率变化情况，可以观察到贷款利率在绝大多数时间高于联邦基金利率，且利差在1975年后逐渐走宽。当经济增长平稳，金融机构流动性充裕，存款准备金率下行时，同业、现金及准备金资产配置需求势必随贷款与同业利差走阔而降低。这体现在商业银行资产结构上就表现为同业资产比重逐渐走低。

（2）宏观经济增速放缓是同业、现金与准备金资产占比阶段性改变的重要因素。每当宏观经济增速放缓或者危机出现时，借贷需求阶段性下降，因此同业、现金与准备金资产占比短期内大幅被动增加。

1929年美股崩盘导致封闭式基金面临一场毁灭性的灾难，美国共有9000余家银行倒闭或者被兼并，激发了公众呼吁政府加强监管的热情。为了避免危机传导到银行业务中，1933年 美国国会通过《格拉斯——斯蒂格尔法案》，规定了分业经营的框架。同时，罗斯福新政通过大量淘汰小银行，给予大银行财政担保以恢复银行信用。因此，在短期经济增长承压，银行或其他金融机构展业出现问题时，势必通过同业、现金和准备金资产进行流动性管理。

与1934年类似，1945年、1973年、2008年经济增速下行时，同业、现金与准备金资产占比都经历了短暂上升的阶段。其中，比较明显的是2008年美国金融危机时，同业、现金与准备金资产大幅上升。受金融危机影响，短期内众多金融机构陷入破产困局，流动性出现问题，美国银行间同业拆放利率由2.8%升至4%。同时，为应对2008年“次贷危机”, 美国颁布了《经济稳定紧急法案》, 授权美联储自2008年10月1日起向银行在美联储的存款余额支付利息，将其作为对金融系统纾困的一种有效工具。因此，受流动性和准备金付息政策共同影响，同业、现金与准备金资产比重大幅增加。

2. 负债结构变迁：成本与资产需求共振

负债端结构受资产端的投放需求和负债成本共同影响。长期来看，受金融脱媒影响，存款成本上升会使得银行通过其他渠道主动负债，改变负债端结构。同时，资产端投放需求旺盛，也促使银行主动寻求负债来源，影响负债端结构。 考虑数据可得性，我们将银行负债端拆分成以下两项：存款（Total Deposits）和借入资金（Borrowed Funds）。

从数据上可以看出：①存款是商业银行负债最重要的来源。在1934年至1965年间，存款一直占商业银行总负债95%以上，后逐渐下降，2003年至2008年处于历史底部，但仍占总负债70%以上。②借入资金是商业银行负债端的有力补充。借入资金自1962年开始，由不足1%逐渐增长，至2002年达到历史顶部，约占20%。2008年后开始迅速下降，至今已不足10%。我们将存款和借入资金占比的变化趋势影响因素从成本驱动和需求驱动两个视角进行分析。

2.1. 成本驱动

存款成本受外部市场和监管政策变化不断上升，负债结构随之变化，借入资金的相对性价比开始显现。

①1970年代之前，因存在上限管制，存款利率维持低位。受政策管制影响，存款成本低廉，因此1934年至1960s初期，存款占商业银行负债95%以上。1934年《格拉斯——斯蒂格尔法案》第21节禁止证券公司接受存款。自此，商业银行成为市场唯一合法吸纳储蓄的金融机构。同时，其中的“Q条例” 禁止商业银行对活期存款支付利息，授权美联储对定期存款和储蓄存款设定利率上线。政策出发点在于通过降低存款价格竞争，保护银行利润，鼓励银行向实体经济发放贷款。在渠道和价格管制下，存款成为商业银行最具性价比的负债来源。

②在市场利率不断上升的背景下，存款成本过低使客户存款意愿下降。商业银行负债中，1960s至2008年存款占比呈不断下行反应的是在市场利率不断提升背景下，存款意愿不断下降，银行负债端压力不断上升。1960s初，美国经济持续复苏，年化平均联邦基金利率波动上升，从50年代的2%左右上行至5%以上。1970s年以来，美国陷入较长时间的通货膨胀，联邦基金利率继续波动上行，1981年达到历史高点16%。无论是前期经济复苏带来利率上行，还是70年代通胀带来的利率爬升，商业银行对于低成本的存款与货币市场资金的竞争日趋激烈，因此商业银行势必通过借入资金完成扩张。

在这样的背景下，银行的资产投放和吸储压力倒逼“Q”条例不断放松存款利率上限。在监管逐步放宽利率管制之后，商业银行存款占比在80年代到90年代初稳定在80%左右。

③1970年代后，存款的相对成本变化影响负债结构变化。1970年后，存款利率高于借入资金利率，受负债相对成本变化，银行选择通过借入资金进行资产投放。因此，1970年前后借入资金成本有一个较大幅度上升。

2.2. 需求驱动

1970年代宏观经济和政策因素共同提升居民房地产信贷需求， 致商业银行负债端主动负债占比增加。人口结构变化和政策支持带来居民信贷需求边际增强。

由图16可以看出：①在样本时间中，房地产贷款同比增速在大部分时间都超过存款同比增速。与此一致的是商业银行负债结构中借入资金占比小幅上升。②2007年后，房地产同比增速大幅下滑，相应地，商业银行负债结构中借入资金占比业大幅下滑，说明房地产贷款与借入资金变动相关性较大。

进一步分析宏观人口结构和相关政策，可以发现：1965年后，二战“婴儿潮”一代成年后，消费者对住房抵押贷款需求激增。1968年，住房和城市发展法(HOUSING ANDURBAN DEVELOPMENT ACT OF 1968)第236条制定了新的住房贷款补贴计划，如减少贷款成本，继续为开发商提供担保和补贴，放开对公共住房的补贴和房屋修缮等。在人口结构变化和政策因素刺激下，房地产贷款迅速增多或导致商业银行主动负债，借入资金占比提升。