2020年温氏养猪危机「周汝昌走下神坛」

作者/星空下的大白兔

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的油麦菜

2019年下半年到2021年初，猪价飞上天让猪企赚得盆满钵满，猪企纷纷加大投资，猪肉供给过量又导致价格下降。价格随着市场供需不断上下波动，价格的上涨和下跌就形成了一个完整的周期，即猪周期。猪企在一个猪周期内有赢有亏，整体偏盈。身为行业龙头和资深前辈，温氏这次是赔了猪又闹了笑话，但失误的背后还不是它自身的问题？

一、错过上涨期，又遇下跌期

温氏高层在解读自家财务报表时曾说，养殖业企业的报表不应该只看一年，最起码三年才比较有代表性。受非洲猪瘟和疫情影响，此次猪价波动较以往更剧烈也更短暂，因此短期内对猪企造成了很大影响。由于此次猪周期是从2019年开始的，所以咱们先从2019年开始分析。

猪肉价格走势（来源：黑天鹅网）

2019年到2021年，温氏的营业总收入分别为731.45亿元、749.39亿元和649.65亿元，净利润分别为144.44亿元、74.84亿元和-135.48亿元。温氏的毛利率和净利率也逐年降低，各项盈利指标均表现不好。

盈利情况（来源：温氏2019-2021年报和2022年一季报）

非洲猪瘟导致猪供给减少，因此2019年猪肉价格高涨，温氏盈利一波。2020年，猪价仍居高不下，但温氏为了控制风险，主动减少猪苗投放，导致温氏2020年猪出栏量不足，没有趁机大赚一笔。相反牧原将母猪仔育肥后转做后备母猪，大幅提升产能，盈利颇丰。

来源：温氏2020年年报

当温氏后知后觉提升产量后已经到了2020年末了，2021年初猪价便迎来了下跌，因此温氏高价订购的幼崽猪长大后又恰好赶上了价格下降期，虽然2021年出栏量较2020年上升了38.47%，但由于成本太高，温氏在2021年严重亏损。

猪出栏量（来源：温氏2021年报）

我们再来说一下为什么温氏的成本高，养猪的成本受饲料影响很大，温氏2021年成本高的主要原因就是饲料成本高。2020年恰逢猪价高涨期，饲料便跟着水涨船高了，到了2021年，猪价降下来而饲料仍未下降，因此2021年6月曾出现猪粮比4.9：1的现象，远低于盈亏平衡点对应的猪粮比6：1和严重亏损猪粮比警戒线5：1。后续国家发改委收储猪肉抑制价格下降，猪粮比开始回升，但仍不高。

温氏虽然是猪企龙头，但它是靠养鸡发迹的。2020年和2021年，肉鸡业务收入占比分别为32.43%和46.69%，因此有必要分析一下肉鸡业务对盈利的影响。2021年，肉鸡业务收入303.28亿元，同比上涨24.84%，毛利率9.00%，同比上涨8.62%。虽然肉鸡业务表现趋好，但肉鸡业务毛利率不高，对盈利的影响不如猪肉业务大，所以2021年温氏受猪肉业务影响亏损严重。

业务结构和毛利率（来源：温氏2021年报）

二、靠融资维持现金流是不长久的

公司现金流可分为包含经营性现金流、投资性现金流和筹资性现金流。

如前所说，2019-2021年，温氏的收入、利润都在下降，导致公司经营活动现金流也在逐年降低。温氏目前拥有的大量现金流不是来自于经营业务。

在《财访看财报》节目中，温氏高管声称考虑到猪肉供过于求，温氏率先控制资本支出，因此投资性现金流出逐年减少。温氏2021年期末有大量现金及现金等价物余额，这些现金及现金等价物主要是筹资性现金流贡献的。

现金流（来源：温氏2019-2021年报和2022年一季报）

比如2021年温氏便发行了大量可转债。为了激励可转债转股，温氏还将转股价格自17.82元/股降低至17.62元/股。

调整转股价格（来源：温氏2021年报）

未来一年，温氏的偿债压力较大。之所以这样说，并非仅仅是因为温氏融资多，更是因为温氏一年内到期的融资和短期负债较多。由下图可以看出，公司一年内到期的长期借款、应付债券、一年内到期的长期应付款和一年内到期的租赁负债均比2020年末上涨了不少（见下图）。短期需要支付的货款和应付专业户款也较2020年末上涨了很多（见下图）。

一年内到期债务和短期债务（来源：温氏2021年报）

三、引入“养殖小区”新模式

“公司 农户”模式又称“温氏”模式，是温氏首创。很多猪企纷纷效仿，唯独牧原一枝独秀，完全采用“自繁自养”模式。2021年11月，温氏猪肉成本为11元/斤，而牧原仅有7.35元/斤。“公司 农户”模式在成本上不如“自繁自养”主要由以下几点原因：

“公司 农户”模式注定了生猪环节的利润要让给农户一部分，而农户的利润便公司的成本；农户缺发养殖技术，公司辅导农户也会带来额外成本；农户养殖数量少，不能发挥规模经济效应。

另外，除成本问题外，“公司 农户”模式也不利于公司战略实施，比如2020年牧原积极扩展产量而温氏产量上不去的主要原因就是农户没有猪苗，为此温氏还高价收购猪苗给农户饲养，彼时的猪苗价格昂贵且一只难求，因此猪苗成本高且量不够，导致温氏错失了高价期。

温氏也意识到需要有自己的农场才能方便统筹全局，因此温氏引入养殖小区，但养殖小区尚未见起色，温氏高管答记者问题时也说未来几年仍以“公司 农户”为主。

股价图（来源：msn财经)

尽管温氏债务较高、盈利较差且经营模式有很多不足。但资本市场仍非常看好温氏，毕竟我们不能拿此次猪周期判断失误来否定它以往几十年的辉煌。目前温氏股价经历了2021年的下跌后腾出了很大的上涨空间。温氏具有良好的行业底蕴和未来潜力，但养殖业目前竞争也激烈，温氏经营模式确实需要与时俱进。

另外，鸡周期和猪周期的不匹配虽然可以分散风险，但也限制了公司规模扩大，未来如何分配业务资源也是一大难题。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。